事件概述

    　　公司发布2022 年年报： 公司2022 年总营收为1,373.4 亿元，同比+0.7%；归母净利润为82.7 亿元，同比+22.9%；扣非归母净利润为44.8 亿元，同比+6.5%；

    　　其中，公司2022Q4 总营收为378.6 亿元，同比-17.0%，环比+1.4%；归母净利润为1.1 亿元，同比-94.1%，环比-95.9%；扣非归母净利润为1.4 亿元，同比-75.2%，环比-94.0%。

    　　分析判断：

    　　业绩短期承压 研发投入加速

    　　收入端：公司2022 年总营收为1,373.4 亿元，同比+0.7%，其中2022Q4 营收378.6 亿元， 同比-17.0%， 环比+1.4%。

    　　2022Q4 哈弗批发16.2 万辆，同比-28.4%，环比-2.2%；WEY批发0.6 万辆，同比-73.4%，环比-30.2%；欧拉批发1.9 万辆，同比-61.7%，环比-24.7%；皮卡批发4.3 万辆， 同比-34.6%，环比-11.6%；坦克批发3.5 万辆，同比+8.4%，环比-1.1%。公司2022Q4 单车ASP 达14.3 万元，同比+2.8 万元，环比+1.1 万元，主要因坦克品牌销量占比提升，2022 年Q4 占比13.1%，同比+5.0%。2023 年公司新品密集投放，有望带动销量高速增长。

    　　毛利率：公司2022 年毛利率为19.4%，同比+3.2pct，我们判断主要受芯片及物料短缺影响，公司优先将资源集中高盈利车型。2022Q4 受疫情影响， 公司毛利率降至17.9%，同比+2.6pct，环比-4.5pct。展望2023 年，我们判断新品及原材料价格下降有望对冲补贴退坡，带动毛利率上行。

    　　费用端： 公司2022Q4 销售/管理/财务/研发费用率分别为5.3%/3.8%/0.7%/4.6%， 同比分别

    　　+2.5pct/+0.2pct/+0.8pct/+1.0pct， 环比分别+1.0pct/+0.4pct/+0.2pct/+0.5pct。公司加码研发，对混动、纯电动、氢能等新能源领域的技术布局加速，针对芯片、碳化硅等第三代半导体关键核心技术投入增加。2022Q4 销售费用上升，我们判断源于商务政策放开以及受规模缩量影响。2022 年公司受上半年俄罗斯卢布汇率异常波动影响，汇兑收益达26.7亿元，相应增厚公司利润，下半年已逐步回归正常。

    　　利润端： 公司2022Q4 实现归母净利1.1 亿元，同比-94.1%，环比-95.9%；扣非归母净利润为1.4 亿元，同比-75.2%，环比-94.0%。我们判断Q4 业绩短期承压主要因疫情影响产能，叠加员工奖金等费用集中于年末，造成整体薪酬成本增高。2022年公司职工薪酬费用达135.7 亿元，同比+27.3%，员工成本　　总额占营业总收入比为12.5%，同比+2.6%。公司通过研发加速构筑壁垒，产品力提升有望加速需求释放。

    　　海外加速布局 出海空间广阔

    　　出口稳步提升，新能源加速出海。2022 年公司海外累计批发销量17.3 万辆，同比+21.3%，公司新能源加速出海，相继登陆亚洲、欧洲、南美市场。2023 年，欧拉好猫于约旦正式上市，皮卡、坦克多车型经销网络于中东地区正式投入运营。公司新能源产品积极拓展海外市场，出海战略加速布局，产品力与品牌力大幅提升，出海增长空间广阔。

    　　2022 低谷已过 2023 全力向上

    　　2022 年供需双重承压。2022 年公司销量106.7 万辆，同比-16.7%，其中Q4 公司批发销量为26.5 万辆，同比-33.2%，环比-6.5%。供给方面，公司全年生产受制于芯片等物料小幅减产；需求方面，公司旗下品牌定位模糊及定价较高也对需求产生一定影响。

    　　品牌管理整合，2023 深蹲起跳。2023 年，公司坚定转型决心，全力抢占份额：销量目标不低于160 万辆，净利润不低于60 亿元，快速调整战略布局：

    　　1）整合品牌重回主航道：扭转产品定位思路，调整产品回归主流市场，全力打造大单品；

    　　2） 整合组织架构：由一车一品牌到聚焦一个长城，高管自上而下迎来调整；

    　　3） 整合渠道：推出哈弗新能源龙网，全新独立渠道有望快速建立用户认知；

    　　4）全新产品&全新技术：全新技术Hi4 主打两驱价格+四驱性能，首搭新车枭龙Max 即将上市，有望驱动需求增长；我们判断公司低谷时刻已过，随疫后复苏、搭载全新Hi4 技术的新品推出，行业及公司周期共振，公司需求有望边际改善，以价换量全力抢占份额。

    　　投资建议

    　　公司新产品国内外推广进展顺利，智能电动化新周期开启，新能源智能化车型占比快速提升，豪华化领跑地位愈发清晰，非车业务收入有望加速释放。维持盈利预测，预计2023-2024 营业收入为1,994.6/2,437.8 亿元，归母净利润为72.1/116.3 亿元，由于股本变动，对应EPS 由0.77/1.24 元调整为0.81/1.31元，新增2025 年盈利预测，预计营收、归母净利润和EPS 分别为2,807.5/149.3 亿元、1.68 元，对应2023 年3 月30 日收盘价28.24 元/股PE 为35/22/17 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　缺芯影响超预期；车市下行风险；WEY、沙龙、哈弗等品牌所在市场竞争加剧，销量不及预期；出海进度不及预期。