公司单车指标显著向好，带动收入表现大幅优于销量；利润端，22Q1 实现归母净利润16.3 亿元，扣除一次性影响后实现可比口径归母净利18.63 亿元，环比+20.2%，超出市场预期。Q1 公司实现毛利率为17.18%，相比2021 年全年+1.02pcts。公司高利润车型持续发力，混动技术和各类品牌车型储备箭在弦上，维持长城汽车（A+H）“买入”评级。

    22Q1 收入表现逆势向好，收入增长大幅好于销量表现，可比口径净利润超预期。

    长城汽车发布一季度报告，22Q1 实现销量283,500 台，同比-16.3%，环比-28.58%；实现营业收入336.2 亿元，同比+8%，环比-26.29%；收入表现大幅好于销量表现，主要原因系公司的车型矩阵持续优化和向上战略的良好执行，22Q1 实现单车收入11.86 万元，达到历史新高，同比+29.1%，环比+3.21%。

    毛利端，公司22Q1 毛利率为17.18%，较21 全年+1.02pcts。22Q1 销售、管理、研发费用率分别为3.1%、3.5%、3.9%，表现相对平稳；22Q1 实现归母净利润16.3 亿元，同比-0.3%，扣除非经常性损益3.3 亿元后（主要包括政府补贴+8.0 亿元和卢布汇兑损益-4.16 亿元），实现扣非后归母净利润13.0 亿元。

    在扣除股权激励费用5 亿元和好猫赔偿费用约0.5 亿元后，一季度长城汽车实现可比口径扣非归母净利润18.6 亿元，同比+37.5%，环比+20.2%，达到2020年以来单季度新高，业绩表现超出市场预期。

    22Q1 车型销售矩阵持续优化，单车收入、可比口径单车毛利润持续上升。2022年一季度销量中，高利润车型坦克300、哈弗品牌高毛利车型（H6、大狗、神兽）、WEY系列销量分别达到2.57、12.1、1.43 万辆，占比分别为9.08%、42.71%、5.04%，环比+1.01pcts、+6.75pcts、-0.55pct。单车盈利能力较弱的欧拉黑猫、白猫销售占比下降到5.1%，连续两个季度下降（21Q3/21Q4 占比数据分别为7.6%、5.8%）。受益于销售矩阵优化，22Q1 单车营业收入为11.86 万元（21Q4：

    11.49 万元）。毛利方面，22Q1 单车毛利2.04 万元（21Q4：1.76 万元）。单车净利0.58 万元（21Q4：0.45 万元），可比口径单车扣非扣汇兑后归母净利为0.66万（21Q4：0.39 万），公司在单车方面表现显著上升。我们认为，22Q1 的单车收入、单车毛利指标可以正常反映公司目前车型矩阵的盈利能力，而21Q4 较弱的单车净利表现主要是由于给职工发放的奖金集中在年底体现所致。考虑到疫情对供应和需求的影响，长城汽车的利润将会在下半年继续充分释放。

    坦克系列持续发力，混动DHT 车型、欧拉车型箭在弦上。根据我们对”坦克TANK”跟踪的数据显示，目前坦克新车型500 日均新增订单134 台，累计订单量4.8 万辆；坦克300 累计未交付订单14.2 万辆，在手订单充足。纯电车方面，芭蕾猫在部分城市已经开放样车及试驾，预计Q2 推动上市。闪电猫作为目前欧拉品牌热度最高的产品，定位与此前产品较为差异化，兼顾男性审美，且符合家庭需求，预计也将于22 月6-7 月正式上市。朋克猫作为更大的欧拉复古系列纯电车型，计划于Q3 正式发布并上市。在混动车型方面，WEY 将在二季度推出拿铁、圆梦等车型，未来WEY 品牌将标配PHEV 车型，推动WEY 从燃油品牌向新能源品牌的转型。DHT 整体销量有望在2022 年达到20 万辆左右。2022年长城汽车有望展现出“纯电”+“DHT 混动”双轮驱动的态势。传统油车上也计划在二季度推出哈弗酷狗，三季度推出沙龙机甲龙和坦克700 等车型，公司新车型储备丰富，在2022 年将逐步推出。

    风险因素：新车型发布时间低于市场预期；新车销量不达预期；芯片影响供给能力；终端市场爆发价格战。

    投资建议：我们维持公司2022/23/24 年EPS 预测为1.03/1.36/1.67 元。当前A