事件概述

    　　公司发布2022 年一季报：2022Q1 公司营收336.2 亿元，同比+8.0%，环比-26.3%；归母净利润为16.3 亿元，同比-0.3%，环比-8.3%； 扣非归母净利润为13.0 亿元， 同比-2.4%， 环比+137.0%。

    　　分析判断：

    　　缺芯致营收小幅下滑 ASP 稳步上行

    　　受缺芯影响产销，公司总营收环比有所下滑。2022Q1 公司营收环比-26.3%，下滑幅度小于销量端。由于博世ESP 芯片供应紧张及疫情影响，公司2022Q1 汽车批发销量累计为28.4 万辆，环比-28.6%。主要品牌均有所承压： 哈弗、WEY、皮卡、欧拉、坦克 2022Q1 销量分别为16.7 万辆、1.4 万辆、4.3 万辆、3.4 万辆、2.6 万辆， 环比分别-26.3%、-35.7%、-35.2%、-32.9%、-19.6%。公司积极协调芯片供应，我们预计疫情逐步控制下，5 月起产销有望逐步上行。

    　　品牌高端化显成效，ASP 持续上行。公司品牌高端化布局成效显著，2022Q1 ASP 已达11.9 万元，同比+2.7 万元，环比+0.4 万元。我们认为主要因坦克等高端车型的拉动以及欧拉低价车型占比下降，坦克品牌2022Q1 销量占比达9.1%，同比+4.9pct，环比+1.0pct。此外，坦克500 于3 月上市，定价较坦克300 更高；欧拉方面，芭蕾猫、闪电猫和朋克猫等高价值产品也将于今年上市，结构端改善持续，我们判断公司ASP 有望持续上行。

    　　盈利逆势提升 弹性加速释放

    　　毛利率逆势提升，费用率管控得当。2022Q1 公司扣非净利润达13.0 亿元， 同比-2.4%， 环比+137.0%。毛利率快速提升，2022Q1 毛利率提升至17.2%，同比+2.1pct，环比+1.9pct。费用率保持稳定：2022Q1 公司销售/管理/财务/研发费用率分别为3.1%/3.5%/0.9%/3.9%，整体费用率管控得当。我们预计随着产销提升以及结构改善，毛利率有望稳步提升。费用方面，预计在下半年随着2021 年股权激励计划的行权，股权激励摊销对费用端影响有望逐步减弱。

    　　高盈利车型占比提升，盈利快速释放。2022Q1 单车净利润达0.6 万元，同比+0.09 万元，环比+0.13 万元。多重不利因素对2022Q1 业绩有所影响：根据我们测算，因产销环比下降影响单车人工、折旧及摊销约0.3 万元，同时大宗上涨、补贴退坡以及汇兑损益均有所拖累。公司单车盈利逆势提升，我们判断主要因坦克等高端车型盈利较其他车型显著高出，对冲了负面的影响。

    　　产销边际改善，利润弹性有望加速释放。公司目前在手订单较多，坦克300、坦克500 需求旺盛，供给好转下产销有望快速提升。高盈利车型的交付预计将驱动公司盈利释放驶入快车道：

    　　2022Q1 公司单车净利润为0.6 万元，加回规模负反馈损失的0.3万元，叠加高盈利车型的拉动，我们预计下半年单车盈利有望突破1 万元。此外，针对电池成本上涨，欧拉好猫、WEY 也分别于3、4 月开启提价，累计涨幅约0.5-1.9 万元，预计后续对盈利有进一步提振。

    　　投资建议

    　　公司新产品国内外推广进展顺利，智能电动化新周期开启，新能源智能化车型占比快速提升，豪华化领跑地位愈发清晰，非车业务收入有望加速释放。我们看好公司今年量价齐增，维持公司盈利预测， 预计公司2022-2024 年营业收入为

    　　1,920.5/2,567.4/3,309.9 亿元，归母净利润为100.6/156.2/200.2亿元，对应EPS 为1.09/1.69/2.17 元，对应2022 年4 月22 日收盘价24.36 元/股PE 为22/14/11 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　缺芯影响超预期；车市下行风险；WEY、沙龙、哈弗等品牌所在市场竞争加剧，销量不及预期；出海进度不及预期。