3Q21 业绩超出市场预期

    长城汽车发布3Q21 业绩：3Q21 营业收入288.7 亿元，同比+10.1%，环比-6.3%；归母净利润为14.2 亿元，同比-1.7%、环比-25.0%。3Q 股权激励费用摊薄下盈利仍稳健，产品结构向上及折扣收紧带动业绩超市场预期。

    发展趋势

    单车收入保持高位，结构改善、折扣回收对冲不利影响，股权激励费用摊薄盈利。3Q 单车收入为108,597 元，同比+18.3%，环比-1.5%，连续两季度超过10 万元。3Q 毛利率（未扣减税金及附加）为17.3%，环比基本持平，在产品结构向上及折扣收紧的带动下，有效对冲原材料价格高位及销量同环比下降带来的影响。3Q 费用率为11.9%，环比+3.1ppt，若剔除3.7 亿元股权激励影响，对应费用率为10.6%，环比仍+1.8%。3Q 非经常损益为6.1 亿元，高于历史均值水平，其中主要系政府补助4.96 亿元。2021 年激励计划涉及的股权激励费用已于3Q 开始计提，往前看，我们预计其将对归母净利产生持续性扰动，我们建议分拆来看。若剔除其影响，3Q 扣非净利润为11.8 亿元，单车扣非净利润达4,442 元，比较稳健。

    需求强劲，供给有望改善，期待新车广州车展亮相。公司新车型订单饱满，坦克300 目前累计订单为19.9 万个，65%尚未交付；欧拉未交付订单约3 万个，好猫等车周期达3 个月。供给端看，我们预计10 月车企排产环比增长，展望4Q，伴随芯片供给改善，我们预计公司产销有望逐月环比向上，增长确定性强。公司计划将于广州车展预售或上市多款重磅新车，包括哈弗神兽、WEY 拿铁及坦克500 等，我们预计产品结构改善的同时有望带动均价提升。展望明年，公司规划陆续推出十余款全新车型，包括欧拉闪电/朋克/芭蕾猫、坦克800、WEY 系列轿车、MPV，强产品周期有望持续。

    混动+纯电+氢能多轮驱动，全面布局新能源。公司在新能源采取多轮驱动战略，欧拉定位10-20 万元纯电车型，深耕女性客群；沙龙品牌规划聚焦氢电双能，或于广州车展正式发布。此外，公司发布DHT 混动技术，两档变速箱助力实现全场景流畅驾驶体验；首搭混动DHT 的WEY 玛奇朵已于9 月上市，逐步上量。作为全平台、全品牌战略，混动技术在降低油耗的同时致力于较同级别燃油车更具价格竞争力，我们预计有望带来新增量。

    盈利预测与估值

    当前A/H 股股价对应2022 年50.2 倍/22.3 倍P/E，我们维持跑赢行业评级与A/H 股81.5 元/45 港币目标价不变，由于缺芯影响产销和股权激励增加费用，我们下调2021 年盈利预测26.5%至70 亿元，维持2022 年盈利预测不变，对应2022 年60/28 倍P/E，较当前股价有20%/28%上行空间。

    风险

    新车销量不及预期。