利润保持正增长

    1H24 公司EPS RMB1.35，同比增长5%。公司中期股息为每股RMB0.20。

    可比口径下，1H24 公司新业务价值（NBV）同比增长19%，NBV 利润率同比小幅上升2.1pcts 至20.1%。同时代理人数量止跌，产能提升有望持续驱动NBV 增长。根据我们的估计，1H24 公司保险服务业绩同比下滑16%，投资业绩同比提升86%，投资表现较去年同期有所改善，公司年化净/总投资收益率在1H24 分别为3.0%/3.6%，同比-0.3pcts/+0.3pcts。考虑到投资波动，我们将2024-2026 年EPS 上调至RMB2.16/1.97/2.11（前值：

    1.81/1.95/2.07），维持基于DCF 的目标价RMB39（A）/HKD16（H），维持“买入”评级。

    NBV 持续复苏

    我们估计可比口径下1H24 公司新业务价值（NBV）同比增长19%，延续之前的增长复苏势头。NBV 利润率显著提升，由1H23 的18.0%小幅上升至1H24 的20.1%，带动公司NBV 的增长。我们认为，定价利率下调、产品结构改善、报行合一推进等因素均有助于推高利润率。公司保险产品主要通过代理人渠道销售，1H24 代理人渠道贡献80%保费。1H24 公司新单保费仅下滑6.4%。我们认为，未来随着NBV 利润率的持续改善，公司NBV有望继续增长。我们预计2024 年中国人寿的NBV 增长18%。

    代理人产能持续提升

    公司代理人数量止跌，1H24 个险销售人力为62.9 万人，较1Q24 的62.2环比提升1.1%，我们认为未来或将延续温和增长态势。同时代理人产能持续上升，1H24 月人均首年期交保费同比提升12.4%。因此，代理人数量的企稳和人均产能的提升均有助于NBV 的增长，其中后者是主要动力。当前保险行业NBV 的增长已经不依赖于代理人数量的提升，未来随着代理人产能的持续上升，公司NBV 有望保持高增长。

    资负久期缺口压制净资产

    实行新会计准则后，公司净资产受利率影响上升，1H24 较2023 环比上升3.5%。净资产的波动主要受资产负债久期缺口的影响，在利率下行期，负债增长幅度大于资产增幅，体现为其他综合收益为亏损（-93 亿元），部分抵消了ROE 对于净资产的贡献。公司1H24 年化ROE 为15.8%，较去年同期持平（1H23 15.8%）。我们预计2024 年ROE 为12.4%，归母净利润增速32%。公司目前估值为0.63（A）/0.20（H）2024PEV，我们认为具备吸引力。

    风险提示：NBV 增长大幅恶化，投资出现重大损失。