事件概述

    　　中国人寿发布2023 年三季报业绩：旧准则下公司累计实现归母净利润162.09 亿元，同比-47.8%（其中2023Q3单季同比-99.1%）；新准则下累计实现归母净利润355.41 亿元，同比-36.0%（其中2023Q3 单季同比-103.8%）。

    　　归母净利润大幅下滑，主要系：1）精算假设变更下责任准备金增加导致公司税前利润减少43.91 亿元；2）投资收益受权益市场低迷拖累，新准则下累计同比-85.6%（其中2023Q3 单季同比-89.5%）；3）公允价值变动损失加大，新准则下累计同比+49.2%（其中2023Q3 单季同比+434.9%）。

    　　分析判断:

    　　新单累计规模及增速创新高，NBV 保持量增质稳。

    　　公司累计保费收入实现较快增长：2023 年前三季度，公司实现保费收入5,787.99 亿元，同比+4.5%，新单保费达1,966.56 亿元，同比+14.8%（其中2023Q3 单季同比-20.4%），其中首年期交保费为1,059.82 亿元，同比+16.0%（其中2023Q3 单季同比-25.7%），保费收入、新单保费、首年期交保费规模与增速均创近三年历史同期新高，主要系二季度业绩对前三季度形成有力支撑。同时，业务结构不断优化：十年期及以上首年期交保费为446.39 亿元，同比+15.4%（其中2023Q3 单季同比-32.9%），占首年期交保费的比重为42.1%，较2023 年上半年上升2.1 个百分点。2023 年前三季度公司新业务价值继续保持增长，同比+14.0%，主要系新单保费同比增长，而新业务价值率基本保持稳定。

    　　投资收益承压+权益大幅减值拖累业绩。

    　　2023 年三季度国内债券利率低位波动，中枢进一步下行，十年期国债到期收益率由年初2.84%下降至2.68%；股票市场延续低位震荡，沪深300 指数和创业板指数分别较年初下跌4.7%和14.6%。2023 年前三季度公司实现总投资收益1,099.97 亿元，同比-22.8%（其中2023Q3 单季同比-49.1%），总投资收益率为2.8%，同比-1.2pct；净投资收益1,483.40 亿元，同比+1.8%（其中2023Q3 单季同比+5.6%），净投资收益率为3.81%，同比-0.3pct。

    　　与此同时，旧准则下2023 年前三季度公司资产减值损失高达325.69 亿元，同比+120.4%（其中2023Q3 单季同比+116.9%）；新准则下没有资产减值的概念，但公司公允价值变动损失同比+49.2%（其中2023Q3 单季同比+434.9%）。我们预计主要系公司将前期可供出售金融资产（AFS）浮亏转入当期损益所致。根据公司合并利润表，2023 年前三季度“前期计入其他综合当期转入损益的净额”达-299.76 亿元，而2023 年上半年该值仅为-94.31 亿元，资产减值主要系权益损失持续时间较长触发了减值确认标准。

    　　投资建议

    　　考虑到公司投资亏损和资产减值拖累短期业绩，我们预计2023-2025E 营收分别为8,288/9,003/9,470 亿元（原预测分别为9,050/9,542/10,036 亿元），同比增速分别为0.3%/8.6%/5.2%；2023-2025E 归母净利润分别为190/233/304 亿元（原预测分别为445/568/688 亿元），同比增速为-40.8%/22.6%/30.3%；对应EPS 分别为0.67/0.82/1.07 元;对应2023 年10 月27 日收盘价33.5 元的PEV 分别为0.74/0.71/0.68，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　寿险需求恢复不及预期；权益市场持续下行风险；利率持续下行风险