投资要点

    　　业绩概 览：整体表现符合预期。1）原准则下23H1 实现归母净利润161.6 亿元，同比-36.3%，其中Q2 单季度亏损17.3 亿元，同比-117%，符合预期。

    　　23Q2 单季度税前利润较同期减少165.6 亿元；具体看，投资收益+公允价值损益较同期减少163.8 亿元为主要负向贡献，资产减值损失较同期增加负向贡献29.7 亿元，会计估计变更导致的准备金增提较同期减少正向贡献48.1 亿元，可供出售权益工具减值标准变更正向贡献17.6 亿元。2）23H1 新业务价值同比+19.9%，略超预期。新单在储蓄业务快速增长带动下同比+23%为主因。

    　　新单结构优化，队伍量稳质提。1）上半年新单同比+23%，其中首年期交同比+22%，十年及以上期交同比+29%，占新单比重+1.1pct 至22.8%，反映出业务结构持续优化。2）代理人队伍量稳质提，总人力较年初下降1.0%至66.1万，与一季度末基本持平，队伍规模逐步触底企稳；月人均首年保费同比+34.5%，绩优人群数量和占比实现双提升。3）银保渠道保费规模快速提升，新单同比大增115.5%，且业务结构同比改善，5 年期以上首年期交保费占首年期交保费比重提升11.2pct 至43.5%，带动NBV 贡献占比预计提升至10%以上。4）业务品质持续改善，14/26 个月保单继续率分别同比+4.1、+2.8pct 至89.2%、79.3%，表明承保质量在队伍脱落改善和品质管控推动下明显优化。

    　　5）NBV 规模恢复增长带动EV 相比年初+6.6%，增速较同期提升2.6pct。

    　　价值率同比下滑，退保压力增大。1）估算新业务价值率同比下降0.5pct 至18%，预计主要因银保渠道低价值率新单占比提升以及长期健康险占比下降所致。但新单规模提升有望弥补价值率下降缺口，且从趋势看降幅明显收窄。

    　　未来价值率改善的方向在于长期健康险的再开发和高净值人群的长期储蓄业务。2）退保率同比增加0.14pct 至0.65%，对后续业务品质带来负面影响。

    　　投资收益承压。年化净/总投资收益率分别同比下降0.37、0.8 个百分点至3.78%、3.41%，其中净投资收益率下降主要受利率下行（新增配置收益率下降）及权益类品种分红下降影响，总投资收益率下降主要受权益品种买卖价差收入减少拖累；但计入其他综合收益的可供出售金融资产浮盈63.6 亿元，预计主要因债券价格上升所致，带动综合投资收益率同比+0.48pct 至4.23%。

    　　投资建议：短期看，得益于以年金为主的产品结构和积极的人力发展策略，后续负债端表现预计在各家中较稳健。长期看，作为寿险行业龙头，凭借规模优势和网点优势在下沉市场竞争力强大，近年来行业地位持续巩固；且银保等多元板块快速发展有助于中高端市场开拓，未来价值增长空间仍大。调整2023、2024、2025 年EPS 预测值为0.87、1.15 和1.30 元，维持增持评级。

    　　风险提示：转型进度不及预期，权益市场震荡，长期利率大幅下行