事件：中国人寿公布2023 年半年报，2023 年上半年公司实现营业收入5535.95 亿元，同比+4.8%；新会计准则下实现归母净利润361.51 亿元，同比-8.0%，旧会计准则下实现归母净利润161.56 亿元，同比-36.3%。加权平均净资产收益率3.59%，同比-1.60pct。

    　　点评：

    　　新业务价值表现优异，投资拖累净利润表现。2023 年上半年公司实现新业务价值308.64 亿元，同比+19.9%，1H23 新业务价值表现领先同业。1H23 公司实现新单保费1712.13 亿元，同比+22.9%，其中首年期交保费同比+22.0%，十年期及以上首年期交保费同比+28.9%，占首年期交保费占比同比提升+2.13pct；实现保费收入4701.15 亿元，同比+6.9%，保费规模位列行业首位。依靠新单保费尤其是长期期交保费的增长，公司整体业务结构不断优化，新业务价值表现优异。

    　　队伍规模逐步企稳，个险、银保等渠道人均产能同比高增。1）个险渠道方面：1H23 公司个险NBV 为274.04 亿元，同比+13.3%。渠道队伍规模筑底企稳，截至1H23 公司个险人力66.1 万人，与2022 年底基本持平。2）个险渠道人力加速专业化转型，人均产能大幅提升。“个险队伍建设常态化运作4.0 体系”稳步推进，“众鑫计划”聚焦优增优育，个险渠道质态获得持续改善，尤其是队伍中绩优人群数量和占比实现双提升，月人均首年期交保费同比提升38.1%。3）银保渠道：业务结构优化，保费规模快速提升。1H23 公司继续拓宽银行合作，保费收入620.66 亿元，同比+45.7%，其中首年期交保费同比+59.2%；截至1H23公司银保渠道客户经理达2.3 万人，季均实动人力同比提升13.8%，人均期交产能大幅提升。

    　　权益市场波动拖累投资收益表现，信用风险可控。1）受权益市场持续震荡影响，公司1H23 投资收益同比有所下滑，旧会计准则下，实现归母净利润161.56 亿元，同比-36.3%，新会计准则下，实现归母净利润361.51 亿元，同比-8.0%。公司1H23 净投资收益同比减少0.51 亿元，1H23 公司净投资收益率为3.78%，同比下降37 个基点，主要受到新增配置收益率及权益类品种分红下降拖累。1H23 公司总投资收益率3.41%，同比下降80 个基点，主要受到公开市场权益品种实现收益下降拖累。2）公司严控信用风险，信用类投资产品资产质量保持优质，风险可控。2023 年上半年公司未发生信用违约事件。3）长期股权投资方面：远洋集团作为公司的联营企业，2023 年1-6 月按权益法调整的净损益为-21.94 亿元，期末减值准备58.62 亿元，截至2023 年6 月30日中国人寿集团持有的远洋集团的长期股权投资账面价值为0。

    　　盈利预测与投资评级：二季度权益市场波动使公司投资收益率有所承压，进而拖累公司归母净利润同比下滑，但整体来看公司负债端改革质效显著，不改公司整体稳健经营态势，公司保费规模稳居行业首位，个险和银保等主要渠道人力规模和质态均呈现向好态势，后续公司有望持续强化资产负债联动，坚定执行中长期战略资产配置规划，在稳增长政策的逐步落实的背景下，投资端或有望迎来修复。我们预计2023-2025EPEV 估值分别为0.73x/0.66x/0.60x，维持“增持”评级。

    　　风险因素：宏观经济持续下行；代理人队伍增员困难和产能下滑导致人员脱落；资本市场大幅波动；居民消费意愿持续下行。