核心观点
公司一季度NBV 增速实现转正，队伍规模企稳迹象更加明显，队伍质态持续提升，投资收益回暖，整体业绩表现亮眼。展望全年，看好寿险行业复苏背景下公司全年NBV 增速实现转正，看好销售渠道强体工程带动公司销售队伍人均产能持续提升，队伍规模在公司“稳中固量、稳中求效”的队伍发展策略下有望企稳。资产端投资表现亦有望持续改善带动公司业绩修复。
事件
中国人寿披露2023 年一季度业绩：
旧准则下，公司1Q23 归母净利润178.85 亿元，同比+18.0%，新准则下，1Q23 归母净利润273.48 亿元，同比+78.0%。
1Q23 公司NBV 同比+7.7%，新单保费同比+16.6%，简单年化总、净投资收益率分别同比+0.33pct、-0.38pct 至4.21%、3.62%。
简评
1. 负债端：NBV 增速转正，销售队伍量稳质升2023-2025 年期间，公司采用新保险合同会计准则过渡方案，在境内继续执行旧准则（包括保险合同和金融工具相关准则）。
2023 年一季度，公司NBV 同比+7.7%，增速由负转正。新单保费同比+16.6%，首年期交保费同比+9.4%，其中十年期及以上首年期交保费同比+5.1%，占首年期交保费比重为28.10%，同比-1.13pct。
截至2023 年一季度末，个险销售人力为66.2 万人，较上年末-0.9%，队伍规模企稳迹象更加明显。队伍质态持续提升，个险板块月人均首年期交保费同比+28.8%。
公司补充披露了新会计准则下的财务信息：2023 年一季度，公司实现保险服务收入471.83 亿元，同比+2.3%；按“保险服务收入-保险服务费用+摊回保险服务费用”计算，公司实现保险服务业绩176.30 亿元，同比+34.9%。
2. 资产端：简单年化总投资收益率同比+0.33pct 至4.21%2023 年一季度，公司简单年化总投资收益率为4.21%，同比+0.33pct，简单年化净投资收益率为3.62%，同比-0.38pct。截至2023 年一季度末，公司投资资产达5.24 万亿元。旧准则下，公司1Q23 投资收益和公允价值变动损益分别为573.74 亿元、22.12 亿元，较去年同期的539.91 亿元、-69.97 亿元有所改善。受投资收益变化及传统险准备金折现率假设更新的影响，公司旧准则下归母净利润同比+18.0%至178.85 亿元。
新准则下，若按“利息收入+投资收益+公允价值变动损益-承保财务损益+分出再保险财务损益-利息支出”测算，公司实现投资服务业绩184.10 亿元，同比+88.8%，带动新准则下归母净利润同比+78.0%至273.48 亿元。
3. 新旧会计准则对比：新准则下需剔除投资成分导致收支两端均大幅减少1Q23 新准则下的营业收入和营业支出分别较旧准则-70.2%、-77.8%，1Q22 新准则下的营业收入和营业支出分别较旧准则-73.1%、-76.8%，预计主因新准则下收支两端均需严格剔除投资成分。
新准则下1Q23 的保险服务业绩和投资服务业绩分别为176.30 亿元、184.10 亿元，占税前利润比重分别为55.2%、57.7%。
4. 投资建议：资负共振有望驱动业绩持续改善，维持“买入”评级2023 年一季度，公司NBV 增速实现转正，队伍规模企稳迹象更加明显，队伍质态持续提升，投资收益回暖，整体业绩表现亮眼。展望2023 年，行业角度看，预计随着疫情影响逐步消退、宏观经济复苏和代理人线下展业回归常态寿险行业将迎来复苏，看好行业复苏环境下公司全年NBV 增速实现转正；公司角度看，公司已于2022 年底启动布局引领未来发展的新经营策略“八大工程”，今年各项改革措施的落地有望为公司发展提供新动能，也看好销售渠道强体工程带动公司销售队伍人均产能持续提升，而队伍规模在公司“稳中固量、稳中求效”的队伍发展策略下有望企稳。资产端方面，公司在2022 年提升了对股票的配置比例，而当前我国经济运行整体呈现企稳回升态势，看好今年权益市场回暖、地产行业风险缓释对公司投资收益的提振作用。估值方面，截至2023 年4 月27 日，公司PEV 为0.81 倍（对应2023 年EVPS），处于过去1 年、过去3 年和过去5 年的分位数分别为91%、74%和60%（按每年有250 个交易日计算）。我们预计公司2023/2024/2025 年的NBV 增速分别为+6.8%/+10.8%/+10.5%，给予公司未来12 个月目标价45.3 元，对应2023 年PEV 为0.95 倍，维持“买入”评级。
5. 风险提示
负债端改革不及预期：当前公司寿险业务持续深化转型，若公司代理人队伍质量提升不及预期，可能会影响到公司的新业务价值。
长端利率超预期下行：如果长端利率出现超预期下行，将对公司的投资收益产生不利影响。
权益市场大幅下滑：如果权益市场出现大幅下滑，将对公司的投资收益产生不利影响。
居民对保障型产品的需求复苏情况持续大幅低于预期：保障型产品的新业务价值率一般较高，若居民对此类产品的需求持续低迷，可能对公司的新业务价值增长带来负面影响。