1Q22 新业务价值好于我们预期

    中国人寿公布1Q22 业绩：公司归母净利润151.78 亿元人民币，同比下降46.9%；新业务价值同比下降14.3%，好于我们此前预期，主要由于公司代理人产能情况好于我们此前预期。

    发展趋势

    新业务价值降幅显著低于人力降幅，行业困境下彰显韧性。1Q22 公司新业务价值同比下降14.3%，个险人力78 万人，环比年初下降4.9%，同比下降39.2%，我们预计公司负债端主要业务指标将跑赢上市同业，在去年同期由于重疾定义切换存在高基数的情况下公司新业务价值降幅显著低于人力规模降幅，行业困境下彰显出较强的韧性。

    权益市场下跌导致净利润大幅下降，市场转好后有望驱动净利润改善。由于1Q22 权益市场大幅下跌，公司年化总投资收益率为3.9%，同比下降2.6 个百分点，总投资收益445.58 亿元人民币，同比减少205.54 亿元，是净利润同比减少134.07 亿元的主要拖累，若后续权益市场转好将驱动公司净利润改善。会计估计变更方面，1Q22 公司因准备金假设调整减少税前利润52.9 亿元，相较去年同期73.3 亿元已有所减少。

    偿二代二期对公司的影响相对同业较小。1Q22 开始行业使用偿二代二期监管规则，公司在业绩发布会上表示未申请过渡期，偿二代二期下公司核心/综合偿付能力充足率依旧较为稳健，分别为176.4%/247.6%（若采用一期规则则相应指标结果分别为 241.7%/250.0%）。

    盈利预测与估值

    考虑到权益市场下跌对公司净利润的影响，我们下调公司2022/2023 年盈利预测13.5%/4.3%至每股1.73 元/每股2.29 元。A 股维持跑赢行业评级和39 元目标价，A 股当前交易在0.53 倍/0.49 倍2022 年/2023 年P/EV，目标价对应0.83 倍/0.77 倍2022 年/2023 年P/EV，较当前股价有55.9%的上行空间。H 股维持跑赢行业评级和20 港元目标价，H 股当前交易在0.20 倍/0.19 倍2022 年/2023 年P/EV，目标价对应0.36 倍/0.34 倍2022 年/2023年P/EV，较当前股价有80.2%的上行空间。

    风险

    新单保费增速不及预期；长端利率大幅下行；A股市场大幅波动。