事件：

    中国人寿发布2022 年一季度报告：2022Q1 公司实现营业收入 3438 亿元（YOY-8.0%），保费收入 3150 亿元（YOY-2.7%），NBV YOY-14.3%，退保率0.28%，同比-0.1pct，归母净利润152 亿元（YOY-46.9%），基本每股收益0.54元/股（YOY-46.9%），总投资收益率3.88%，同比-2.6pct，在偿二代二期新规下核心偿付能力充足率176.39%，综合偿付能力充足率247.60%。

    点评：

    保费收入负增长，业务结构有所优化。2022Q1 公司实现保费收入3150 亿元（YOY-2.7%），较去年同期（YOY+5%）出现负增长，主要受一季度国内多地疫情反复，保险业务开展受阻，消费需求难以释放影响。公司实现首年期交保费 654亿元（YOY-4.3%），降幅较去年同期（YOY-10%）明显放缓，其中十年期及以上首年期交保费 191 亿元（YOY-2.8%），在首年期交保费中占比提升。公司一季度采取“战略坚定，战术灵活”的经营策略，部分缓解了疫情的负面冲击，预计后续公司根据实际业务状况积极调整策略，业绩压力有望得到释放。

    代理人队伍提质稳量，NBV 短期持续承压。公司坚持打造高质量代理人队伍，强化优增优育，推进队伍专业化、职业化、数字化转型。截至一季度末公司总销售人力84.6 万人（YOY-37.7%），较年初下降4.9%，其中个险销售人力78 万人（YOY-39.2%），较年初下降4.9%，代理人数量降幅较去年同期有所放缓。受短期内疫情影响，新单业务发展持续承压，NBV 同比-14.3%，后续若疫情形势得到缓解或有所改善。

    投资收益承压大幅拖累净利润增长。截至一季度末公司总投资资产47177 亿元（YOY+10.2%），总投资收益446 亿元（YOY-31.6%），主要受去年同期高基数及今年一季度国内利率水平保持在低位，权益市场短期波动，回撤幅度较大影响。

    公司始终秉持价值投资、稳健投资理念，针对市场形势适当增配中短期固收产品以缓解配置压力。2022Q1 公司总投资收益率3.9%，同比-2.6pct，净投资收益率4.0%，同比-0.1pct。投资收益水平下滑拖累公司净利润增长，2022Q1 公司实现归母净利润152 亿元（YOY-46.9%）。

    偿二代二期新规下偿付能力维持高位。2022Q1 在二期规则下公司核心偿付能力充足率176.39%，综合偿付能力充足率247.60%，均保持较高水平，核心资本与总体资本充足。二期规则下核心偿付能力充足率下降明显，若采用一期规则，2022Q1 公司核心偿付能力充足率与综合偿付能力充足率分别为241.70%/249.95%。在国内外环境日趋复杂的环境下，公司始终坚守保险本源，推动业绩稳健增长，注重风险防控，预计在新规下偿付能力将长期维持高位。

    盈利预测与评级：随着公司代理人队伍“提质稳量”深入推进，出清幅度放缓，预计未来在高质量人力赋能下保费收入与NBV 增速有望回升。中国人寿作为业内龙头，具备完善的业务、投资、风控体系，长期来看业绩依旧呈现向好态势，但考虑到短期内受疫情与权益市场波动影响公司业务收入与投资收益承压明显，我们下调公司2022-2024 归母净利润预测12.2%/10.3%/9.4% 至732.7/927.1/1065.4 亿元，目前A/H 股价对应公司22 年PEV 为0.55/0.20，维持A/H 股“买入”评级。

    风险提示：保费收入不及预期；疫情大范围内反复；利率超预期下行。