投资要点

    事件：公司发布2021 业绩，营收8585.05 亿元、同比+4.1%，归母净利润509.21亿元、同比+1.3%。加权平均ROE10.97%、同比-0.86pct。集团内含价值1.20 万亿元、同比+12.2%，NBV 447.8 亿元、同比-23.3%，个险NBVM 41.6%、同比-6.3pct。

    负债端：总保费6183.27 亿元、同比+1.0%。按险种，寿险、健康险、意外险总保费占比分别77.8%、19.5%、2.7%，同比分别+0.1%、+4.8%、-1.1%，健康险增速最高，我们判断主因是重疾新规实施前的“炒停”潮；按缴费期限，续期、首年期交、短期险、趸交总保费占比分别71.6%、15.9%、0.3%、12.2%，同比分别+5.8%、-14.7%、-12.5%、-1.0%，因人力下滑、疫情扩散、终端需求疲弱等影响首年保费明显下降，续期保费支撑总保费增长；按渠道，个险、银保、团险、其他渠道总保费占比分别82.4%、8.0%、4.7%、4.9%，同比分别-0.3%、+19.6%、+1.0%、-2.4%，银保渠道增速亮眼，主因该渠道人均产能增长。年末个险代理人82.0 万人、同比-40.5%，银保客户经理2.5 万人、同比-13.8%，团险销售人员4.5 万人、同比-11.8%。

    资产端：净、总投资收益1887.70 亿元、2140.57 亿元，同比+16.0%、+7.8%，净、总投资收益率4.38%、4.98%，同比+4BP、-32BP。投资资产4.72 万亿元、同比+15.1%，现金及存款、债权类、权益类、其他类资产占比分别12.8%、57.6%、14.8%、14.8%。投资收益来源：1）抓住H121 利率高位窗口期配置长久期资产；2）灵活调整权益投资组合，积极锁定收益；3）联营合营企业投资收益同比+23.9%。

    “寿险+”综合金融生态圈发展良好：寿代产业务保费收入211.07 亿元、保单件数同比+18.0%；广发银行净利润174.76 亿元、同比+26.5%。大健康布局持续深入。

    投资建议：公司归母净利润低于我们预期，主因是保费收入不及预期。2022 年前2月保费呈负增长，代理人流失下的规模探底仍在进行中。公司2022E P/EV 0.58x，处近5 年低位，我们认为负面预期在估值中有所反映，维持买入-B 评级。

    风险提示：代理人脱落超预期、疫情扩散超预期、终端需求持续萎靡等。