事件：

    　　中国中冶公告20 年半年报，1H20 公司实现收入1,806 亿，同增13.6%，归母净利36 亿，同增13.8%；单2Q20 公司收入1,078 亿，同增12.4%，归母净利17 亿，同增22.3%。

    　　点评：

    　　收入延续较快增长，新签2Q20 重回高增，房建是亮点：

    　　分业务看，1H20 公司工程承包、地产开发、装备制造、资源开发四大业务收入分别为1,635、131、48、15 亿，分别同比12.7%、26.2%、28.6%、-34.8%，工程承包业务收入占比同比下降0.6pct 至90.6%。核心主业工程承包业务2Q20 收入延续较快增长，主因房建业务高增长（1H20 房建业务收入同增23.8%至835 亿，占总收入比例同比提升3.8pcts 至46.2%），受益前期充足订单储备及投资高景气。

    　　20 年1-7 月公司新签合同额5,137 亿，同增21.5%，3 月起新签合同额增速逐月回升，显示疫情影响趋弱且投资景气度提升。其中海外新签合同额124亿，同减15.9%，因海外疫情防控形势仍复杂。1H20 新签合同额中96.7%为工程承包订单（合同额4,496 亿，同增24.0%，其中2Q20 合同额2,810亿，同增47.7%）。金额超过5,000 万的工程承包新签订单中，1H20 房建、基建、冶金、其他工程新签合同额分别同增38.6%、6.3%、-4.8%、23.8%，除冶金工程外，其他2Q20 增速均明显好于1Q20（2Q20 四项业务新签合同额增速分别为68.2%、48.8%、-8.1%、45.1%）。公司订单储备非常饱满，1H20 新签合同额为同期收入之2.6 倍，后续业绩有坚实支撑。

    　　2Q20 盈利能力开始修复，趋势有望延续：

    　　1H20 公司综合毛利率10.7%，同比-0.3pct；单2Q20 毛利率10.2%，同比+0.3pct。分业务看，工程承包、地产开发、装备制造、资源开发1H20 毛利率分别为9.6%、20.4%、14.8%、20.8%，分别同比+0.2、-7.2、+3.4、+1.6pct。

    　　工程承包毛利率小幅改善，源于在手订单结构优化。1H20 综合毛利率小幅承压主因收入结转项目影响，致地产开发业务毛利率大幅下滑，判断后续继续下行压力不大。工程承包业务毛利率仍有改善空间，判断综合毛利率有回升空间。

    　　费用管控有效，且资金利用效率提升及成本下降，带动1H20 期间费用率同减0.9pct 至5.8%；但减值损失增加较多，推测源于部分项目回款账期拉长，1H20 减值损失占收入比例同比增加0.8pct 至1.3%，拖累归母净利率修复节奏。1H20 公司归母净利率为2.0%，同比基本持平；单2Q20 归母净利率为1.6%，同增0.2pct。两金周转在加快，减值损失继续高增不具备持续性，管理效率逐步提升，归母净利率后续修复趋势有望延续。

    　　压减两金效果持续显现，经营性现金流稳步向好：

    　　截止1H20 末，公司资产负债率75.7%，较19 年同期下降1.1pct，判断20 年末降至75%以下（国资委考核红线）压力不大。1H20 公司应收账款、存货（含合同资产）周转天数分别为67 天、156 天，分别同比-8、-7 天，两金周转速度延续近年稳步提升趋势，压减两金卓有成效。1H20 公司收现比、付现比为96.3%、94.5%，收付现比差同比增加0.5pct 至1.5%，同期经营性现金流转净流入14 亿（19 年同期为净流出52 亿），近年首次于年中呈净流入状态，经营性现金流近年呈逐步改善趋势。

    　　公司A 股、H 股均维持“买入”评级：

    　　公司在手订单非常充足，业绩有保障。随着疫情影响逐步减弱，且受益投资景气度提升，2Q20 新签已重回高增，利润率开始修复，公司后续成长性值得期待。维持公司20-22 年归母净利预测为73、80、90 亿，YoY 分别为10%、10%、12%，现价对应公司A 股、H 股20 年PE 仅8x、4x，估值均处于历史低位，均维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情影响超预期、地产销售快速下滑、固定资产投资景气度下降、融资成本快速上升、汇率大幅波动