核电订单增速较快，PPP 带来巨大发展潜力

    公司是我国国防军工工程重要承包商，2016 军工工程合同履约率100%。

    作为我国核电工程建设龙头企业，新签核电工程合同额148 亿元，同增110%，截止2016 年底，全球核电机组在建数量为60 台，公司承担其中24台机组的建设任务，占全球在建核电机组的40%。在工业与民用工程业务中，积极开拓PPP 和总承包等大型项目，全年新签合同额523 亿元，同增24%，近年成长较快。

    2017 年一季度新签合同额89.3 亿元，同减21%，其中，军工工程新签合同额6.7 亿元，同增298%；核电工程新签合同额13.8 亿元，同减76.9%；工业与民用工程新签合同额68.8 亿元，同增34.1%。

    营收略微增长，毛利率情况向好

    公司2016 年营业收入414.05 亿元，同增1.06%。其中，军工工程营收24.82亿元，同减12.27%，主因军工建筑市场门槛降低、市场开发难度增大，“三边”工程导致合同履约困难、预算执行偏差较大等所致；核电工程营收101.72 亿元，同减10.67%，主因福岛核事故影响，国家批复开工建设的核电极少所致；工业与民用工程营收264.45 亿元，同增5.57%，主因PPP 业务拉动所致。公司2017 年力争实现营业收入473 亿元，同增14.24%，实现利润总额14 亿元。

    我们使用“毛利率-营业税金及附加/销售收入”这一指标来剔除“营改增”所带来的核算口径的变化，用该指标计算得出2016 年度的毛利率为9.99%，较去年上升1.38 个百分点，主因其他业务毛利率上升、营收占比上升所致。

    期间费用率上升，净利润小幅上升

    2016 年期间费用率6.43%，同增1.11 个百分点；其中销售费用率0.18%，同增0.15 个百分点，销售费用同增390.70%，主因子公司开展国际贸易业务，与运营销售有关的费用支出增加所致；管理费用率4.96%，同增1.04个百分点，管理费用同增28.25%，主因研发费用支出增加所致；财务费用率1.30%，同减0.07 个百分点。综合下来，2016 年公司净利润9.31 亿元，同增1.99%。

    投资建议

    军工、核电相关发展规划推出，公司的军工、核电业务有望再次迎来发展机遇；加快商业模式转型，提高PPP 业务运作水平，工业与民用业务有望持续快速增长。综上，我们预计2017-2019 年的EPS 为0.34、0.38、0.41元/股，对应PE 为46、41、38 倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。

    风险提示：海外业务政治风险，PPP 项目落地不及预期。