业绩回顾

    　　2025 年1-3 季度业绩符合我们预期

    　　公司公布2025 年1-3 季度业绩：营业收入2,150.72 亿元，同比增加2.60%；归母净利润51.47 亿元，同比增加26.96%；扣非净利润26.99 亿元，同比减少26.79%，业绩符合我们的预期。

    　　发展趋势

    　　单三季度收入保持增长。3Q2025，公司收入734.79 亿元，同比+4.65%，归母净利润6.88 亿元，同比-38.13%，主要由于资产减值准备增加。2025 年1-3 季度，毛利率10.4%，同比-0.6 个百分点，销售费用率4.3%，同比-0.2 个百分点，管理费用率1.9%，同比持平，研发费用率0.7%，同比-0.1 个百分点。

    　　工业板块新药研发有序推进。1-3Q2025，医药工业收入181.64 亿元，同比-0.66%；工业板块贡献利润16.65 亿。根据公告，截至2025 年10 月，参芪麝蓉丸（中药1.1 类新药，治疗轻、中度脊髓型颈椎病）III 期临床完成入组：BCD-085 是创新型重组人源IL-17单抗（强直性脊柱炎）已提交上市申请；B019 注射液是靶向CD19和CD22 的嵌合抗原受体自体T 细胞注射液，针对儿童急性淋巴细胞白血病和成人淋巴瘤的两个适应症均处于I 期临床试验阶段。

    　　创新引领，医药商业保持增长。1-3Q2025，医药商业收入1,969.08亿元，同比+2.91%；商业板块贡献利润26.53 亿元。1-3Q2025，公司创新药业务收入407 亿元，同比增长超过25%；器械大健康业务销售约340 亿元，同比增长4%；进口总代业务收入276 亿元，同比增长超过14%。公司继续推动以“院边药房+DTP 专业药房”为重点的新零售战略，并以AI 应用赋能传统业务。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2025/2026 年预测归母净利润49.78 亿元/53.92 亿元不变。

    　　当前A 股股价对应2025/2026 年13.4 倍/12.3 倍市盈率，H 股股价对应2025/2026 年8.0 倍/7.3 倍市盈率。我们维持A 股跑赢行业评级及目标价23.3 元，对应2025/2026 年17.4 倍/16.0 倍市盈率，较当前股价有29.9%的上行空间；我们维持H 股跑赢行业评级及目标价14.7 港币，对应2025/2026 年10.0 倍/9.1 倍市盈率，较当前股价有25.5%的上行空间。

    　　风险

    　　药品集采压力，收购整合不及预期，研发不及预期，减值压力。