2023 年收入符合我们的预期，盈利低于我们预期上海医药发布2023 年业绩：收入2,602.95 亿元，同比增长12.21%；归母净利润37.68 亿元，同比下降32.92%，对应基本每股收益1.02 元，扣非净利润为35.96 亿元，同比下降16.31%，盈利低于我们预期，主要由于上药康希诺减值以及罚款处罚等。

    　　发展趋势

    　　2023 年公司商业板块保持良好增长态势。2023 年，公司医药分销收入2,337.6 亿元，同比增长13.62%，毛利率6.31%，同比下降0.27 个百分点；商业板块贡献利润33.50 亿元，同比增长7.67%。公司完成湖南润吉药业并购以及正大天晴商业板块并购，填补了公司湖南省生物制品以及苏州市、连云港市分销网络的空白。2023 年，公司药品CSO 业务销售金额约29 亿元，同比增幅约达50%。公司疫苗代理收入约52 亿元，同比增长19%。此外，公司公告于2023 年8 月启动商业板块南北平台整合项目，我们认为有望加大公司产业协同，进一步优化网络布局。

    　　2023 年公司中药板块保持良好表现。2023 年公司工业板块收入262.57 亿元，同比下降1.87%，其中60 个重点品种销售收入149.40 亿元；毛利率58.49%，同比减少0.05 个百分点；工业板块贡献利润21.16 亿元，同比下降5.04%。2023 年，公司中药板块收入98.17 亿元，同比增长10.30%，生脉饮、胃复春、六神丸等品种销售收入平均增速超40%。

    　　创新产品逐渐进入收获期，创新管线不断优化。2023 年公司研发费用为22.04 亿元，同比增长4.35%。根据公司公告，I001 片（化学药品1 类）针对高血压适应症的NDA 上市申请已于2023 年6 月获受理。X842（公司引进的1 类新一代P-CAB 口服新药）反流性食管炎适应症NDA 上市申请已于2023 年2 月获受理。截至2023 年公司已有3 项创新药管线提交pre-NDA 或上市申请，4 项处于关键性研究或临床III 期阶段。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到院端处方量下降对行业的影响，我们下调公司2024 年EPS 预测16.5%至1.30 元，同比增长27.6%，并引入2025 年EPS 预测1.43 元，同比增长10.1%。考虑到公司主营业务增长良好，创新产品有望进入收获期，我们维持跑赢行业评级和A 股目标价22 元（对应2024 年/2025 年17.0 倍/15.4 倍市盈率）、H 股目标价14.7 港币（对应2024 年/2025 年10.0 倍/8.7 倍市盈率）不变。当前A 股股价对应2024 年/2025 年13.6 倍/12.3 倍市盈率，较目标价有24.9%的上行空间；H 股股价对应2024 年/2025 年7.7 倍/6.7 倍市盈率，较目标价有30.1%的上行空间。

    　　风险

    　　药品集中采购压力；医药零售及医疗器械分销业务增长不及预期。