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    　　上海医药发布2021 年第三季度报告

    　　上海医药2021 年前三季度实现营业收入1609.73 亿元，同比增长14.72%，归母净利润44.84 亿元，同比增长24.49%，扣非净利润35.45 亿元，同比增长8.14%，经营性现金流净额为29.25 亿元，同比下降43.73%。 第三季度单季实现营业收入557.35 亿元，同比增长4.85%，归母净利润9.16 亿元，同比下降20.94 %，扣非净利润9.94 亿元，同比下降7.79 %。

    　　简评

    　　业绩略低于预期，继续推进国企改革与创新产业布局上海医药第三季度业绩出现单季下滑，主要是工业部分品种集采及丹参酮谈判进医保目录降价影响，且三季度有疫情冲击。分板块来看，商业实现收入1421.86 亿元，同比增长15.64%，相对19Q3增长15.66%；医药工业实现收入187.87 亿元，同比增长8.16%，相对19Q3 增长6.25%。利润端非经收益主要来自于上药云健康投资收益，扣除后实现扣非归母净利润35.45 亿，同比增长8.14%；医药商业、医药工业、参股企业贡献利润分别为20.82、16.79、7.69 亿元，分别同比增长19.04%、1.90%和下降1.94%，相对19Q3分别同比增长36.44%、9.03%和下降4.35%；商业增长较好，主要得益于公司这几年在进口药品总代业务的持续突破、以及疫苗器械等高毛利业务的持续增长，工业增速较低主要是受带量采购品种销售减少、以及抗生素类产品因疫情影响销售减少。

    　　公司国企改革进程继续完善，8 月公司临时股东大会通过非公开发行A 股方案，拟引入云南白药作为战略投资者深度参与公司治理与运营，如顺利完成，将有利于公司经营机制转变，释放改革红利

    　　创新药管线初见成果，工业持续增长可期

    　　前三季度公司进一步加快创新转型，研发费用投入13.67 亿元，同比增长31.38%，占工业销售收入的7.28%。

    　　10 月份公司陆续完成新药管线的商业开发3 项：（1）首单License out 落地：沪亚生物与上海医药达成协议，以最高不超过 2.925 亿美元的付款另加 3-6%的销售提成，获公司自主研发的抗肿瘤新药 SPH6162 在中国区域外的独家产品开发、生产销售授权及再许可权。（2）切入中国百亿抑酸市场：公司以不超过人民币 6.9 亿元的交易金额取得贵州生诺新型抑酸剂 X842 项目原料药及制剂在中国区域的独家委托生产和工业销售权。（3）引进益生菌新药：公司取得韩国 KoBioLabs 公司两款益生菌新药 KBL697 和 KBL693 项目在中国区研发、生产、销售及再许可权。三季度医药工业研发项目在药物临床试验方面有多项突破，公司阶段性成果丰富，经营亮点突出，未来将是公司医药工业新的增长点。

    　　财务指标稳定，费用控制良好

    　　公司核心财务指标均保持良好，2021 年前三季度公司整体毛利率为13.49%，下降0.88 个百分点，主要是毛利率更低的商业收入占比提升。期间费用率9.99%，下降0.59 个百分点，其中销售费用率6.35%，下降0.30个百分点，管理费用率2.22%，下降0.27 个百分点，研发费用率0.85%，提升0.11 个百分点，财务费用率0.58%，下降0.12 个百分点，整体费用率控制良好。销售净利率3.33%，同比上升0.23 个百分点。经营性现金流净额为29.25 亿元，同比下降43.73%。

    　　盈利预测及投资评级

    　　上海医药是国内医药工业和商业龙头，工商业协同发展具有优势，受益于医药改革带来的流通集中度提升和公司持续的新药研发投入，长期业绩稳定增长具有较高的确定性。考虑今年Q1 大额投资收益，我们预计2021-2023 年归母净利润分别为58.93 亿、58.82 亿和69.5 亿，同比增长31.1%、-0.2%和18.2%（扣除投资收益，预计2021-2023 年扣非增速分别为11.95%、16.85%和18.17%）对应每股收益为2.07、2.07 和2.45 元，当前A股股价对应2021-2023 年估值分别为9.0、9.0 和7.6 倍PE，H 股股价对应2021-2023 年估值仅5.7、5.7 和4.8 倍PE（按2021 年10 月30 日港币兑人民币央行中间价0.8228 计算），维持A+H 买入评级。

    　　风险提示:

    　　新冠疫情严重致医院诊疗恢复进度低于预期；

    　　新药研发进度低于预期；

    　　核心品种一致性评价进度慢于预期；

    　　外延并购标的业绩不达预期致商誉大幅减值。