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上海医药发布2021 年中期报告
2021 年上半年公司实现营业收入1052.37 亿元，同比增长20.73%；归母净利润35.68 亿元，同比增长46.05%；扣非归母净利润25.51亿元，同比增长15.94%。经营性现金流净额为21.71 亿元，同比下降41.41%。第二季度单季公司实现营业收入536.37 亿元，同比增长14.81%；归母净利润14.48 亿元，同比增长3.05%；扣非归母净利润13.38 亿元，同比增长9.91%
简评
业绩符合预期，商业表现较好
上海医药上半年业绩表现较好，营收端增长动力主要来自医药商业，商业实现收入926.35 亿元，同比增长22.71%，相对19H1 增长3.12%；医药工业实现收入126.02 亿元，同比增长7.94%，相对19H1 增长1.08%。利润端大幅增长主要来自于上药云健康投资收益，扣除后实现扣非归母净利润25.51 亿，同比增长15.94%，其中医药商业、医药工业、参股企业贡献利润分别为13.33、12.31、6.10 亿元，分别同比增长23.86%、4.69%和10.44%，相对19H1分别同比增长13.21%、8.56%和31.93%；商业增长较好，主要得益于公司这几年在进口药品总代业务的持续突破、以及疫苗器械等高毛利业务的持续增长，工业增速较低主要是受带量采购品种销售减少、以及抗生素类产品因感冒发病率下降而销售减少。
8 月12 日，公司临时股东大会审议通过非公开发行A 股方案，拟以16.87 元/股的价格向云南白药和上海潭东定向增发约8.53 亿股A 股，募资143.84 亿元。发行完成后，云南白药将持有公司18.02%的股份，作为战略投资者深度参与公司治理与运营。
创新药管线持续丰富，工业持续增长可期
上半年公司进一步加快创新转型，研发投入11.39 亿元，同比增长51.90%，占工业销售收入的9.04%。其中研发费用8.80 亿元，同比增长30.04%，占工业销售收入的6.98%。市场关注的重点品种主要包含三项：（1）SPH3127：高血压适应症国内已进入III 期临床，有望在2024 年实现上市销售；新适应症溃疡性结肠炎获得FDA临床默许，进入临床II 期。（2）和台湾顺天医药合作开发的一类新药“注射用LT3001”， I 期药物临床试验效果良好，公司已向CDE 提交Ⅱ期临床试验申请，计划在中国大陆和全球同步开展两项Ⅱ期临床试验。（3）与俄罗斯BIOCAD 合资成立的上药博康旗下PD1 单抗（BCD-100），宫颈癌和非小细胞肺癌适应症分别获得三期临床批件，即将开展病人入组。公司已进入临床前及后续研究阶段的创新药管线已有35 个项目，其中24 个项目进入临床或已上市，未来创新药品的管线逐渐兑现，将是公司医药工业新的增长点。
财务指标稳定，费用控制良好
公司核心财务指标均保持良好，2021 年上半年公司整体毛利率为13.71%，下降1.33 个百分点，主要是毛利率更低的商业收入占比提升。期间费用率10.00%，下降1.12 个百分点，其中销售费用率6.40%，下降0.62个百分点，管理费用率2.21%，下降0.34 个百分点，研发费用率0.84%，提升0.06 个百分点，财务费用率0.55%，下降0.22 个百分点，整体费用率控制良好。应收账款周转天数为95.12 天，与20H1 比减少5 天，与19H1 相比延长7.7 天，预计主要是疫情影响医院客户盈利能力、但账期环比改善；经营性现金流净额为21.71 亿元，同比下降41.41%。
盈利预测及投资评级
上海医药是国内医药工业和商业龙头，工商业协同发展具有优势，受益于医药改革带来的流通集中度提升和公司持续的新药研发投入，长期业绩稳定增长具有较高的确定性。不考虑投资收益，我们预计2021-2023 年归母净利润分别为53.99 亿、60.85 亿和72.34 亿，同比增长20.1%、12.7%和18.9%；考虑今年Q1 大额投资收益，我们预计2021-2023 年归母净利润分别为62.76 亿、61.32 亿和72.89 亿，同比增长39.6%、-2.3%和18.9%，对应每股收益为2.21、2.16 和2.56 元，当前A 股股价对应2021-2023 年估值分别为8.8、9.0 和7.6 倍PE，H 股股价对应2021-2023 年估值仅6.3、6.5 和5.5 倍PE（按2021 年8 月30 日港币兑人民币央行中间价0.8306 计算），维持A+H 买入评级。
风险提示:
新冠疫情严重致医院诊疗恢复进度低于预期；
新药研发进度低于预期；
核心品种一致性评价进度慢于预期；
外延并购标的业绩不达预期致商誉大幅减值。