OPAT 同比上升2.5%，NBV 同比增长31.5%

    　　中国太保上半年EPS 为1.91 元，高于彭博预测（1.77 元），较去年同期旧准则增长38.4%，较新准则调整数据同比下降8.6%。分季度来看，1Q23/2Q23 新准则EPS 分别为1.21/0.70 元，相当于可比口径分别同比增长27.4%/-38.6%。上半年的营运利润同比增长2.5%。1H23 新业务价值（NBV）同比增长31.5%，同期NBV 利润率也同比上升2.7pct。太保产险新准则综合成本率（COR）同比上升0.6pct 至97.9%。新准则1H23 年化净/总/综合投资收益率分别为4.0/4.0/4.2%。考虑到资本市场波动对公司影响低于我们预期，我们调高了投资回报假设，预计2023/2024/2025 年 EPS为RMB3.58/4.12/4.69（前值：RMB3.56/3.80/4.25）。维持基于DCF 估值法的A/H 目标价RMB45/HKD35 及“买入”评级。

    　　保险服务业绩是利润主要来源

    　　新准则下的寿险合同服务边际（CSM）在1H23 达3,290 亿，占寿险业务保险合同负债的19.6%，上半年的年化释放比例为7.8%。从利润构成上看，上半年衡量承保盈利的保险服务业绩为182 亿（1Q23/2Q23：95/87 亿），投资及其他业绩48 亿（1Q23/2Q23：54/-6 亿），资本市场波动是二季度投资及其他业绩大幅减少的原因。保险服务业绩和投资及其他业绩分别占1H23 税前利润的79/21%。新会计准则下，公司将71%的权益资产划入FVTPL 科目，77%的固收资产划入FVOCI 科目。

    　　银保NBV 大幅增长

    　　1H23 NBV 同比增长31.5%，增速在二季度进一步加快（1Q23/2Q23：+16.6/54.8%）。NBV 利润率同比改善2.7pct 至13.4%，银保渠道利润率提升抵消了储蓄产品增加导致的代理人渠道利润率下降。同时，银保NBV 在上半年增长超过三倍，占比达到19%。代理人渠道上半年月均人力规模为21.9 万，同比下降29.8%，但人均NBV 产能实现了61.4%的同比改善，表明寿险改革卓见成效。此外，核心人力1H23 平均首年佣金也同比提升超过六成，达到7,482 元。定价利率切换完成后，新单销售可能会短期疲弱，但销售长期复苏的趋势仍将持续，预计2023/2024 年NBV 有望同比增长23.2/10.3%。

    　　产险COR 上升

    　　太保产险1H23 新准则COR 同比上升0.6pct 至97.9%。1H23 车险COR同比上升1.4pct 至98.0%，赔付率和费用率均升高。同期非车险COR 同比下降0.5pct 至97.9%。公司目前A/H 股价对应0.44/0.26x 2023 PEV，我们认为估值具有吸引力。

    　　风险提示：NBV 增速大幅放缓、产险承保大幅恶化、投资遭受严重损失。