两次坚定转 型，逐步明确价值为核心的经营理念。1）1991-2010年，初创时期，完善企业制度、专注保险主业。实施管理制度改革、业务创新逐步走上规范有序发展道路；引入外资和上市融资增强资本实力和经营活力。期间，明确以保险为核心主业的金融集团发展定位。2）2011-2017 年：转型1.0，寿险聚焦期缴、聚焦个险。大力发展高价值个险期缴业务，逐步缩减甚至停办银保业务。2011-2017 年，月均代理人由29 万提升至87 万；个险新单期缴占比超90%。3）2018 年至今：

    　　转型2.0+长航行动，寿险聚焦价值、聚焦赋能。2018 年行业调整之初率先启动转型2.0。2021 年2.0 收官之际，聚焦寿险转型，发布长航行动纲领，前友邦中国CEO 蔡强加盟，全面落实长期主义，核心是打造“三化五最”职业化营销队伍、重启“价值银保”渠道、构建“金三角”产品服务体系。改革初期经历阵痛，22 下半年起效果显现，多项核心指标边际改善趋势明显。22 年个险核心人力人均产能同比+31.7%，人均FYC 同比+10.3%，Q3、Q4 单季度NBV 分别同比+2.5%、+29.8%。

    　　战略前瞻+经营稳健+治理良好，护航高质量发展。1）布局前瞻，保持战略定力。

    　　每个阶段都进行领先于行业发展的战略布局，保持战略定力，配合有力举措推动目标达成，总能“在正确的道路上坚持做正确的事情”。2）经营稳健，蕴藏发展潜力。负债端，注重业务品质和成本管控，保费继续率、负债端成本率和单位费用产出价值等指标表现优异；资产端，近年来总投资资产规模稳步提升，大类资产配置稳健，长期投资收益表现亮眼。3）治理良好，激发组织活力。一方面分散的股权结构使得管理层自由发挥空间大，有利于公司运营效率和执行力的提升；另一方面GDR 发行引入外资投资者，管理层国际化和多元化为公司治理注入活力。

    　　负债反转提振估值表现，转型势能提升价值空间。短期负债端考虑低基数+队伍规模企稳、质态改善+产品结构调整，23 年NBV 同比有望转正并领先同业。长期转型势能释放，价值稳健增长可期。目前，长航行动“一期工程”成效显现。下阶段，预计“二期工程”将启动，重点方向有二：一是组织管理模式升级，激发机构活力；二是立足客户需求，在产品服务能力方面深化转型。回顾过往，改革最艰难时间已经过去；展望后续，转型有望带来集团客户数稳步提升，而NBV 重回扩张将带动EV 稳健增长，当前PEV 处于历史底部，修复空间仍大，给予“买入”评级。

    　　风险提示：权益市场大幅波动，利率大幅下行，监管趋严，转型进度不及预期