事件：

    2022 年，中国太保营业收入4553.7 亿，同比+3.3%；保险业务收入3988.2 亿，同比+8.7%；归母净利润246.1 亿，同比-8.3%；归母营运利润401.2 亿，同比+13.5%；加权平均ROE10.8%，同比-1.4pct；新业务价值92.1 亿，同比-31.4%；内含价值5196.2 亿，较年初+4.3%；总投资收益率4.2%，同比-1.5pct；每股分红1.02 元，同比+2.0%。

    点评：

    营运利润持续增长，分红水平维持稳健。2022 年，受资本市场波动影响，公司归母净利润同比下滑8.3%至246.1 亿，但降幅较前三季度收窄2.3pct，其中22Q4单季同比+4.6%，持续实现边际改善。若剔除短期投资波动（68.1 亿）和评估假设变动影响（89.5 亿）等，公司实现归母营运利润401.2 亿，同比+13.5%，增幅较上半年扩大3.6pct。公司坚持股东分红与营运利润挂钩，全年拟派发股息每股1.02 元，同比+2.0%。

    太保寿险：多元渠道并行发展，NBV 增速逐季向好。

    1）队伍质态与业务品质持续改善，核心人力产能及收入均同比提升。公司持续深化“长航”转型，驱动代理人队伍发展模式深度转变，22 年末总人力24.1 万人，较22Q3 末脱落5.1%（22Q3 末较22H1 末脱落9.6%），预计随着优增优育成效的释放，代理人留存情况将逐步趋稳。同时，代理人队伍质态显著改善，2022 年月均举绩率63.4%，同比+11.3pct，其中核心人力规模企稳，实现月人均FYP 同比提升31.7%至2.8 万，月人均FYC 同比提升10.3%至4134 元，推动公司业务品质不断优化，个人寿险客户13 个月保单继续率同比提升7.7pct 至88.0%，退保率同比下滑0.2pct 至1.5%。

    2）银保渠道高速发展，新保业务增幅走阔。2022 年，公司代理人渠道新单同比下滑21.5%至229.4 亿，降幅较前三季度收窄4.3pct，其中期缴新单同比下滑20.1%至197.9 亿，降幅较前三季度收窄4.9pct，预计主要得益于人力脱落速度放缓以及新人产能提升。同时，公司积极拓宽多元渠道布局，推进价值银保策略落地，与浦发、农信、招行、中行、农行等战略渠道合作，银保渠道业务维持高速增长态势，2022 年银保新单在低基数下实现同比大幅增长332.0%至288.1 亿，单季来看22Q1/Q2/Q3/Q4 分别同比+1108.1%/1159.9%/883.2%/64.4%，支撑总新单实现全年35.8%的同比正增长，增幅较前三季度扩大4.8pct。

    3）NBV 受产品结构影响依然承压，但增速逐季向好。2022 年，受高价值率保障型产品销售下滑（长期健康险业务占比同比下滑2.1pct 至20.6%）以及储蓄型产品更受欢迎影响，NBVM同比下滑11.9pct 至11.6%，拖累NBV 同比下滑31.4%至92.1 亿，但降幅较前三季度收窄6.4pct，主要得益于公司持续丰富产品供给，以“产品+服务”金三角（财富管理+健康保障+养老传承）契合客户需求，叠加银保渠道适时以“量”补“价”（NBV 贡献度提升7.0pct 至9.3%），NBV 增速呈现逐季向好态势， 单季来看22Q1/Q2/Q3/Q4 同比增速分别为-48.6%/-39.3%/+2.5%/+29.8%。

    太保产险：业务结构不断优化，综合成本率同比改善1.7pct 至97.3%。

    1）保费收入维持较快增长，非车占比持续提升。2022 年，公司强化客户经营能力建设，财产险保费同比增长11.6%至1703.8 亿。具体来看，车险业务紧抓新能源车发展机遇，保费同比增长6.7%至979.9 亿（22Q4 单季同比+4.0%），其中新能源车保费同比增速超90%，占比同比提升3.5pct 至8.3%；非车险业务受益于新兴领域业务的较快增长，实现保费收入723.9 亿，同比+19.0%（22Q4单季同比+21.9% ） ， 其中责任险/ 健康险/ 农险分别同比提升37.1%/20.0%/32.7%至150.1/146.4/137.5 亿。同时，公司业务结构不断优化，非车占比同比提升2.3pct 至42.5%，未来有望与车险实现双轮驱动。

    2）赔付率与费用率双降，承保盈利基础不断夯实。受益于公司积极推进降本增效以及疫情影响下赔付率降低等因素，2022 年公司综合赔付率/综合费用率分别同比下滑1.1pct/0.6pct 至68.5%/28.8%，推动综合成本率同比改善1.7pct 至97.3%， 其中车险/ 非车险综合成本率分别同比改善1.8pct/1.4pct 至96.9%/98.1%，实现承保盈利。

    投资端：总投资收益率同比下滑1.5pct 至4.2%。2022 年，受资本市场波动导致证券买卖价差收益降低，以及长端利率趋势下行影响新增固收类资产投资收益等因素影响，公司净投资收益率/总投资收益率分别同比下滑0.2pct/1.5pct 至4.3%/4.2%。

    盈利预测与评级：公司稳步推进长航转型，强化“芯”基本法推动，推进既有组织建设，优化招募系统流程，推动代理人队伍向“职业化、专业化、数字化”方向进一步转变。现阶段代理人队伍质态已整体呈现向好趋势，核心人力产能及收入均同比稳步提升，我们认为未来随着公司改革成效的进一步释放，以及银保等多元渠道并行发展对整体业绩起到的良好支撑作用，2023 年公司新业务价值增速在较低基数下有望实现转正。考虑到疫情影响逐渐消退后出行活动增加或对财险业务赔付率产生一定压力，我们下调公司2023-2024 年归母净利润预测10.2%/13.4%至275/299 亿，新增2025 年归母净利润预测329 亿。目前A/H股价对应公司23 年PEV 分别为0.45/0.31，维持A/H 股“买入”评级。

    风险提示：经济复苏不及预期；政策改革推进不及预期；长端利率超预期下行。