投资要点

    　　事件：公司披露2022 年年报，实现归母净利润246.09 亿元，同比下降8.3%；归母营运利润为401.15 亿元，同比增长13.5%（平安：0.3%），两者差异为短期投资波动68.12 亿元和评估假设变动影响89.47 亿元，业绩符合预期，整体报表稳定性相对较强。2022 年每股分红1.02 元，同比增长2.0%（接近归母净利润与营运利润增速均值），分红率39.9%领跑同业。

    　　寿险新业务价值（NBV）增速逐季向好，下半年增速领跑同业。2022 年公司实现NBV 达92.05 亿元，同比下降31.4%，归因来看：新保业务同比增长35.8%，但受渠道布局影响（银保新保贡献由2021 年的13.6%提升至2022 年的43.4%，而个险贡献由2021 年的59.8%下降至2022 年的34.5%），NBV Margin 同比下降11.9 个pct.至11.6%（个险：31.5%；银保：2.7%）。公司持续推进“长航”转型落地，新基本法实施显成效，2H22NBV 同比增长13.5%，增速领跑同业。

    　　2022 年月均营销员27.9 万人同比下滑46.9%，人均FYP 同比提升47.6%，核心人力FYP 同比提升31.7%，核心人力FYC 同比增长10.1%。受市场波动影响，寿险净利润同比下滑12.8%，但营运利润增长9.5%，彰显韧性。关注2H23 长航行动二期工程实施成效。

    　　财险业务量（保费增速）和质（承保利润率，ROE）首次全面领跑老三家。2022年财险保费收入同比增长11.6%（人保：8.3%，平安10.4%），其中非车业务同比增长18.8%，占比达43.2%，提升2.6 个pct.。2022 年财险综合成本率（COR）97.3%（人保：97.6%，平安100.3%），同比下降1.8 个pct.，其中费用率和赔付率分别同比下降0.4 和1.4 个pct.，归因来看：1.车险COR 为96.9%，较同业仍有一定规模经济差距；2.非车COR 为98.1%（人保：100.7%，平安110.1%），责任险、农业险和保证险全部实现承保盈利。2022 年财险净利润同比增长30.4%，ROE 达到16.7%（人保：12.7%，平安7.6%），对集团贡献达33.7%。

    　　投资资产净值增长率波动加大，净资产增速明显放缓。积极应对市场大幅波动，投资业绩整体表现稳定。2022 年集团总投资收益率/净投资收益率/净值增长率分别为4.3%/4.2%/2.3%，同比下降0.2/1.5/3.1 个pct.。总投资收益率下行主要受权益投资收益率下行5.9pct.至2.7%拖累，净值增长率受当期计入其他综合损益的可供出售金融资产公允价值变动净额由2021 年的-27.10 亿元大幅增加至-13,656 亿元拖累，使得公司期末归母净资产较年初仅增长0.8%（平安：5.7%），我们预计和公司应对新会计准则，夯实资产质量有关。2022 年末集团内含价值为5,196.21 亿元，较上年末增长4.3%（平安：2.0%），寿险ROEV 为11.5%（平安：11.0%），寿险EV 增速仅5.7%，主要系投资回报偏差拖累增速4.9pct.。核心权益占比 11.5%，较上年末上升 0.4 个pct.，有望提升1Q23 业绩。

    　　盈利预测与投资评级：公司核心指标平稳增长，分红率彰显韧性，关注集团新一届领导班子换届后长航行动实施成效。因披露年报，考虑到投资收益波动，小幅下调盈利预测，我们预计公司2023 年至2025 年归母净利润分别为291、335 和373 亿元（原预测为306、349 和383 亿元），同比增速分别为18%、15%和11%，维持“买入”评级。

    　　风险提示：1）芯基本法实施成效不持续；2）集团和寿险公司董事长年近退休对集团“五航”转型成效影响；3）新冠肺炎疫情变异毒株反复