【事件】中国太保公布 2022 年中期业绩：1）上半年营业收入2551 亿元，同比+1.0%；归母净利润133 亿元，同比-23.1%，其中寿险/财险净利润分别同比-31.2%/+23.3%。会计估计变更对税前利润影响-51 亿元（21 年为-44 亿元）。2）Q2 单季营业收入同比+7.2%；归母净利润同比-10.2%，降幅显著收窄。3）集团EV 较年初+2.2%至5091 亿元；净资产2267 亿元，与年初基本持平。

    寿险：NBV、NBV Margin、代理人数量均大幅下降；银保新单大幅增长。1）上半年NBV 实现 56 亿元，同比-45.3%。NBVMargin 10.7%，同比-14.7pct。我们认为价值率大幅下降主要是由于银保新单、储蓄类保单占比提升。2）上半年代理人渠道新保业务148 亿元，其中期缴业务收入129 亿元，降幅均为-35%。

    实现NBV 52 亿元，同比-47.8%。上半年月均代理人31.2 万人，同比-51.3%；期末代理人28.1 万人。上半年代理人人均产能7906 元，同比+33.6%；核心人力月人均首年佣金4630 元，同比+10.8%。3）2022 上半年银保渠道新单保费达168 亿元，同比+1125%。实现NBV 3.4 亿元，同比+100.6%。4）我们认为，“长航行动”以及“三化五最”代理人队伍建设持续推进，同时下半年基数较低，寿险各项指标有望改善。

    产险： 净利润表现亮眼，综合成本率同比有所改善。1）上半年产险净利润43.2 亿元，同比+23.3%，我们认为得益于综合成本率的大幅下降与保费收入的增加。上半年赔付率69.7%，同比-0.4pct，费用率27.5%，同比-1.7pct。2）上半年产险保费收入916 亿元，同比+12.3%，其中非车险业务收入同比+17.6%，占比达48%，公司坚持强化创新型业务拓展力度渐显成效。3）综合成本率97.2%，同比-2.1pct；其中车险综合成本率96.6%，同比-2.4pct，非车业务综合成本率98.4%，同比-1.5pct。

    投资：综合投资收益率大幅下降，增配债券、减配权益。1）集团投资资产19412 亿元，较年初+7.1%。其中，债券类投资、权益类投资占比分别较年初+2.3pct、-0.8pct 至40.5%、20.4%。2）上半年集团年化投资资产净值增长率同比-1.5pct 至3.3%，源于可供出售类金融资产的公允价值变动净额下降；净投资收益率3.9%，同比-0.2pct；总投资收益率3.9%，同比-1.1pct，主要是因为上半年证券买卖收益的降低。 3）2022 上半年AFS 浮盈由年初的197 亿元降至159 亿元，主要原因是受资本市场波动影响。

    估值仍低，维持“优于大市”评级。我们认为，随着公司“长航行动”推进人身险板块深化转型，代理人质态的逐步改善，财产险板块聚焦体系化能力建设，资产板块坚持“价值投资、长期投资、稳健投资”，公司有望于激烈的行业竞争中突围。目前A股股价对应2022E PEV 仅0.35x，估值较低。给予公司0.55 倍 2022 年 PEV，合理目标价为31.47 元，“优于大市”评级。

    风险提示：1）长端利率趋势性下行，2）股市大幅波动，3）保障型产品保费增长不达预期。