1Q22 业绩低于我们预期

    　　中国太保披露1Q22 业绩：寿险新单保费同比上升22.1%，主要受银保渠道驱动；集团净利润同比下降36.4%，低于我们预期，主要由于投资收益低于我们预期。

    　　发展趋势

    　　高基数下代理人渠道新单保费大幅下挫，代理人产能有所提升。1Q22 公司寿险新单保费同比上升22.1%，其中代理人渠道同比下降44.1%是主要拖累；银保渠道在低基数基础上增长快速，1Q22 同比增长1108.1%。寿险改革持续下代理人产能有所改善，月人均首年保费同比增长19.9%，此外13个月继续率亦有改善，同比提升5.3 个百分点至89%。

    　　财险综合成本率基本符合预期，车险和非车业务保费均跑赢同业。1Q22 太保财险综合成本率99.1%（同比改善0.2ppt），其中综合费用率28.7%（同比改善2.0ppt），综合赔付率70.4%（同比恶化1.8ppt）。保费方面，公司车险和非车业务保费均跑赢主要同业，1Q22 太保财险车险业务保费同比增长11.8%，非车业务保费同比增长16.2%。

    　　权益市场大幅下跌拖累净利润增长。1Q22 集团净利润同比下降36.4%，主要受投资端拖累：1Q22 集团年化净投资收益率为3.7%，同比-0.2ppt；年化总投资收益率为3.7%，同比-0.9ppt，主要受权益市场大幅下跌影响。根据季度偿付能力报告，太保寿险和财险综合投资收益率均为负数：1Q22 太保寿险总投资收益率为0.91%（非年化，下同），综合投资收益率为-0.26%，太保财险投资收益率为1.3%，综合投资收益率为-0.2%。

    　　偿二代二期下太保寿险核心/综合偿付能力充足率分别为147%/247%；财险核心/综合偿付能力充足率分别为185%/234%，由于公司此前已经出于审慎原因下调过分红水平，且当前偿付能力水平距离监管红线有一定空间，我们预计未来进一步下修分红水平的可能性较小。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到1Q22 资本市场大幅波动，我们下调2022 年/2023 年盈利预测7.9%/4.4%至每股2.95 元/3.65 元。当前A 股股价对应2022/2023 年0.36倍/0.33 倍P/EV。当前H 股股价对应2022/2023 年0.26 倍/0.24 倍P/EV。

    　　A 股维持跑赢行业评级，基于P/EV 估值法下调目标价18%至31 元，对应0.55 倍/0.51 倍2022 年/2023 年P/EV，较当前股价有52%的上行空间。H股维持跑赢行业评级，基于P/EV 估值法下调目标价12%至29 港元，对应0.44 倍/0.40 倍2022 年/2023 年P/EV，较当前股价有68%的上行空间。

    　　风险

    　　新单保费增速不及预期；长端利率大幅下行；A股市场大幅波动。