事件：中国太保披露2022 年一季报：实现营业收入1466 亿，同比-3.1%；归母净利润54.4 亿，同比-36.4%；实现总保费收入1497 亿，同比+7.3%；报告期ROE 2.4%，同比-1.5pct。

    受市场波动影响，净利润略低于预期。1Q22 公司实现净利润54.4 亿，同比-36.4%，业绩低于我们此前预期（-18%），预计主要受资本市场波动影响（1Q22 沪深300 跌近15%），使当期总投资收益（投资净收益+公允价值变动）同比下滑35%。1Q22 公司年化总投资收益率3.7%，同比-0.9pct；年化净投资收益率3.7%，同比-0.2pct，基本稳定。

    多元化渠道建设成效渐显，银保及团险渠道保费高增，核心人力人均产能提升。1Q22 太保寿险实现保险业务收入995 亿元，同比+4.2%，主要是银保及团险渠道推动寿险总保费正增长。分渠道看，1Q22 代理人/银保/团体渠道保费收入分别为793 亿/117 亿/84 亿，yoy-10%/+893%/+39%，其中各渠道新单保费分别yoy-44%/+1108%/+39%。1Q22代理人月人均FYP 同比+19.9%，核心人力的人均产能显著提升；13 个月保单继续率89%，同比+5.3pct。但代理人渠道期缴保费yoy-44.5%，或大幅拖累NBV 表现。现公司银保聚焦价值和“芯”业务模式打造的战略，该渠道有望提升价值贡献和占比。

    产险业务快速增长，综合成本率同比改善。1Q22 公司实现产险收入498.6 亿，同比+14%。

    其中，车险244.4 亿，yoy+11.8%；非车险254.3 亿，yoy+16.2%；综合成本率99.1%，虽环比上年末微升0.1pct，但同比-0.2pct。随车险综改影响出清以及公司非车险业务的精细化管理，公司综合成本率有望进一步改善。

    核心/综合偿付能力充足率反向变动，一减一增。1Q22 寿险核心/综合偿付能力充足率147%/247%（偿二二期），环比上年末（偿二一期）分别下降71pct/上升29pct，方向反向变动预计主要因为：①核心偿付能力充足率受资本分级影响明显；②公司分级资本总量受各级资本计入上限影响较小；③偿二二期下寿险最低资本显著下降。

    投资分析意见：利润增速低于预期，下调盈利预测，新业务价值增速拐点仍需等待，下调评级至“增持”（原“买入”）。考虑到年初至今权益市场震荡下行，我们调低投资收益率假设，从而下调22-23E 盈利预测，并新增24E 预测，预计22-24E 归母净利润为211亿、298 亿、328 亿，同比分别-22%、+42%、+10%（原预测22-23E 为326、365 亿）。

    风险提示：职业营销新增人力低于预期，队伍质态改善低于预期，短期严监管措施对业务产生冲击，长端利率趋势性下行。