事项：

    中国太保发布2021 年年报，全年实现归母净利润268 亿元（YoY+9%），集团、寿险营运利润分别353 亿元（YoY+14%）、283 亿元（YoY+9%）；集团、寿险EV 分别4983 亿元（YoY+8%）、3766 亿元（YoY+10%）。公司拟派发年度现金股利每股1.0 元（含税），共计96 亿元，在归母净利润中占比35.8%。

    平安观点：

    寿险：重启价值银保、构建多元渠道，新单增但结构回调，NBV 仍承压。

    1）银保与团险推动总新单增长。2021 年总新单489 亿元（YoY+17%），个险、银保、团险新单分别292 亿元（YoY-0.2%）、67 亿元（YoY+331%）、130 亿元（YoY+19%）。

    2）新单业务结构回调明显，NBVM 较大幅下滑、NBV 大幅下降。2021年NBV 约134 亿元（YoY-25%），个险、银保NBV 分别131 亿元（YoY-26%）、3 亿元（YoY+168%）；经测算，主要由于个险NBVM同比大幅下滑18.5pct 至42.6%，拖累寿险NBVM同比-15.4pct 至23.5%（降幅较21H1 走阔）。具体来看，个险期交新单248 亿元（YoY+12%）、占个险总新单85%（YoY+9pct），21Q1-21Q4 单季度个险期交新单分别同比+49%、+4%、-40%、-19%。我们认为，主要由于具备一定消费能力客群的重疾保障已较为充分，21 年1 月末，新老重疾产品切换、旧重疾产品集中投保后，21H2 个险期交新单、尤其是保障险销售承压。

    3）代理人数量大幅下滑，产能改善主要系短险拉动。2021 年月均代理人52.5 万人（YoY-30%）、月均产能4638 元（YoY+42%），代理人队伍月均举绩率 52.1%（YoY-6pct）、月均寿险新保长险1.38 件（YoY-13pct) 。

    4）渠道战略：“长航行动”旨在全面升级代理人队伍；同时，太保寿险重启价值银保，将以多元渠道拉动业务增长。个险方面，创新推出“长航行动”，打造“三化五最”的代理人队伍，加强绩优梯队建设。银保方面，实施价值网点、价值产品、高质量队伍，布局战略区域、战略渠道合作。

    产险：非车险业务保持较快增长，综合成本率同比持平。2021 年产险保费1526 亿元（YoY+3%），赔付率同比+8.2pct、费用率同比-8.2pct，综合成本率99%，同比持平。具体来看，1）车险保费918 亿元（YoY-4%），车险综改与大灾等影响导致赔付率71.1%（YoY+10.6pct）、费用率27.6%（YoY-9.8pct），综合成本率98.7%（YoY+0.8pct）。2）非车险保费608亿元（YoY+17%），综合成本率99.5%（YoY-2.4pct）。

    坚持执行“哑铃型”资产配置策略，投资收益率微降。2021 年总投资收益率5.7%（YoY-0.2pct）、净投资收益率4.5%（YoY-0.2pct）、测算综合投资收益率5.2%（YoY-0.9pct）。资产配置方面，公司加强长期利率债的配置以延展固收资产久期，国债、地方政府债、政策性金融债占比22.1%（YoY+4.6pct），固定收益类资产久期7.1 年（YoY+0.9 年）。

    投资建议：公司积极应对寿险行业性困局，创新推出“长航行动”、升级代理人队伍，且重启价值银保、多元渠道助力业务增长。但寿险转型仍处于攻坚期，效果尚未体现；同时，保单继续率下滑、750 天移动平均线下移。21Q4 以来车险增速已扭正并快速回升，龙头险企承保利润总额有望改善。基于此，我们调整新单、NBVM、保单继续率和准备金折现率假设，2022 年、2023 年预测EVPS 分别从61.73 元、73.87 元调整至57.08 元、62.79 元，同时新增2024 年预测EVPS 为68.86 元。公司目前股价对应2022 年PEV 约0.41 倍，维持“推荐”评级。

    风险提示：1）权益市场大幅波动，β属性导致板块行情波动加剧。2）代理人数量持续下滑、质态提升不及预期，新单超预期下滑。3）利率超预期下行，到期资产与新增资产配置承压。4）车均保费超预期下滑、赔付率超预期提升，车险承保利润承压。