多重因素构建公司核心竞争优势：1）寿险改革决心及力度较强，新任管理层经验丰富，多措并举有望带领公司率先实现负债端边际改善；2）发挥保险全牌照优势，提升协同效率；3）构建“保险+健康+养老”的生态闭环，提升获客能力及单客价值。

    　　寿险负债端表现低迷，公司改革持续深入。受代理人规模+保障产品需求双降影响，2021H1 NBV yoy-8.9%至102.31 亿元。公司通过优化基本法，推出“长航合伙人”高质量代理人招募计划等多措并举助力代理人队伍提质增效；产品聚焦医疗、养老、长期储蓄金三角。管理层的丰富经验+改革决心强+举措快速落地，期待转型调整期后的高质量发展。

    　　综改基数压力消减，财险业务有望迈入稳健增长期。2021 年财险保费收入1530.63 亿元，同比增速-7.5pcts 至3.4%。2021H1 综合成本率为99.3%，yoy+0.7pct，实现承保盈利。我们认为：1）车险基数压力消减，马太效应凸显，预计2022 年公司车险保费同比增速约为10%；2）非车业务竞争加剧，太保作为头部公司，在COR 管控方面具有一定优势。

    　　投资端表现稳健，资产久期稳步提升。公司净/总/综合投资收益率2015-2020 年均值为5.08%/5.63%/6.15%，均高于精算假设（5%），贡献稳定的利差益。公司持续缩小资产负债久期差，抵御利率波动风险。

    　　投资建议：我们预计公司2021-2023 年营收为4372.13/4716.24/5245.60亿元，同比+3.6%/+7.9%/+11.2%；归母净利润为270.33/324.70/389.54亿元，同比+10.0%/+20.1%/+20.0%。我们使用分部估值法，参考可比公司，分别给予2021 年寿险、财险及其他业务0.7 倍P/EV、0.8 倍P/B、1 倍P/B 的估值，目标价为34.8 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：政策风险、利率风险、市场波动风险、代理人大幅脱落、潜在融资需求影响股价波动