事件：中国太保发布2021 年半年度报告：中国太保2021 年上半年实现营业收入2525 亿元（YOY+7.2%），归母净利润173 亿元（YOY+21.5%），加权平均净资产收益率为7.8%，同比提升0.1 个百分点，NBV 下滑8.9%至102 亿元，集团内含价值为4744 亿元，较年初增长3.3%。

    点评：

    代理人渠道新保业务增速亮眼，NBVM 下滑导致NBV 短期承压，剩余边际增速放缓。2021 年上半年，公司实现寿险保费收入1414 亿元（YOY+2.1%），其中个人客户代理人渠道新保业务收入226 亿元，同比增长18.5%，主要得益于公司今年5 月司庆30 周年推出大量新产品。由于新推产品中年金险较多，如首款中期年金险“鑫从容庆典版A 款”，业务结构变化导致2021H1 新业务价值率下滑11.6pct 至25.4%，拉低新业务价值8.9%至102 亿元，剩余边际余额3577 亿元，较上年末增长1.9%，但增速相比2020H1 下降3.4pct。

    月均总人力大幅下滑，产能提升，改革进一步深化。2021 年上半年，公司持续推进寿险改革，主动清虚，代理人队伍月均总人力64.1 万人，同比下降16.3%。

    同时，公司坚持有质量的人力发展策略，推动高产能队伍建设，通过培训赋能、提升队伍收入等方式实现增优留优，2021H1 代理人产能明显提升，月人均首年保险业务收入5918 元，同比增长41.5%，月人均首年佣金收入986 元，同比增长15.1%。

    车险保费下滑，非车险占比提升，综合成本率同比上升1.0pct。2021 年上半年，公司财产险保费收入816 亿元（YOY+6.4%），其中车险保费收入同比下滑6.9%至446 亿元，主要受车险综合改革影响，商车险保费收入同比下滑11.7%至322亿元；非车险保费收入同比提升28.6%至369 亿元，占比达45.3%，同比提升7.8pct，主要得益于健康险同比大幅增长70.1%至82 亿元，以及农业险和责任险等新兴领域业务的快速增长，分别同比增长17.5%和38.7%至67.3 亿元和67.2亿元。车险改革压力下，综合费用率虽同比下降9.4pct 至29.2%，但由于综合赔付率同比上升10.4pct 至70.1%，使得综合成本率同比上升1.0pct 至99.3%。

    权益投资表现亮眼，总投资收益同比增长28.4%。截至2021 年6 月30 日，公司投资资产达175 亿元，相比2020 年年底增加6.3%，2021H1 实现净投资收益354 亿元（YOY+8.3%），主要得益于固定息投资利息收入同比增长6.4%至310亿元；总投资收益493 亿元（YOY+28.4%），主要得益于证券买卖收益同比大幅提升85.7%至151 亿元。公司2021H1 实现年化总投资收益率5.0%，同比提升0.2pct，其中权益投资类总投资收益率达5.7%，同比提升1.6pct。

    盈利预测与评级：公司寿险渠道改革持续深化，虽受业务结构影响NBV 暂时下滑，但随着代理人提质增量，以及公司积极布局康养产业链，“太保家园”初步实现“东南西北中”全国布局，期待未来业绩有所改善。结合公司2021H1 归母净利润同比提升21.5%，我们上调公司2021-2023 归母净利润预测4.3%/9.2%/2.4%至371/429/496 亿元。目前A/H 股价对应公司21 年PEV 为0.49/0.34，维持A/H股“买入”评级。

    风险提示：经济复苏不及预期；政策改革推进不及预期；长端利率超预期下行。