【事件】中国太保公布 2021 年中期业绩：1）上半年归母净利润173 亿元，同比+21.5%，Q1、Q2 分别+1.9%、+49.7%。会计估计变更对税前利润影响为-44亿元。2）归母营运利润182.8 亿元，同比+4.9%。3）上半年寿险 NBV 为102.3亿元，同比-8.9%。寿险业务EV 较年初+4.1%至3554 亿元；集团EV 较年初+3.3%至4744 亿元。4）产险综合成本率同比+0.9pct 至99.3%。

    　　寿险：NBV、NBV margin 及人力均承压。1）上半年寿险归母净利润129 亿元，同比+26.9%。2）上半年代理人渠道新保业务同比+18.5%，其中期缴业务同比+33.7%，第一季度实现开门红，代理人渠道同比+35.9%，期缴业务同比+49.5%，第二季度业绩下滑，代理人渠道新保业务同比-11.2%。3）上半年NBV 实现102.31亿元，同比-8.9%。NBV margin 同比大幅-11.6pct 至25.4%，下滑主要原因是业务结构变化的影响。4）2021 上半年，代理人月均总人力达64.1 万人，同比-16.3%。

    　　上半年代理人月均人均首年保险业务收入5918 元，同比+41.5%。代理人月均举绩率同比-12.4pct 至50.1%。5）受疫情以及代理团队留存率下降影响，13 个月保单继续率同比-5.2pct 至81.7%；25 个月保单继续率同比-5.8pct 至80.9%。

    　　产险：非车险业务保险业务收入大增28.6%，综合成本率同比有所提升。1）上半年产险净利润35 亿元，同比+10.3%。2）上半年产险保费收入815.6 亿元，同比+6.4%，车险业务受车险综改等影响同比-6.9%，其中商业险同比-11.9%。

    　　非车险业务持续快速增长，上半年同比+28.6%，其中健康险同比+70.1%，成为占比最大的非车险财险。3）综合成本率99.3%，同比+1.0pct。其中车险业务综合成本率99.0%，同比+1.2pct；非车险综合成本率99.9%，同比+0.2pct。4）赔付率70.1%，同比+10.4pct，费用率29.2%，同比-9.4pct。

    　　投资收益率同比稳定。1）集团投资资产达1.8 万亿，较年初+6.3%。其中，固定收益类、权益投资类投资占比分别较上年末-0.6pct、+0.4pct 至77.7%、19.2%。

    　　2）上半年集团年化投资资产净值增长率4.8%，同比-0.5pct；年化净投资收益率4.1%，同比-0.3pct；总投资收益率5.0%，同比+0.2pct。3）2021 年上半年投资净收益504.53 亿元，同比+23.2%，成为净利润增速贡献最大的部分。

    　　估值仍低，维持“优于大市”评级。我们认为，未来随着公司大健康战略落地施工、大数据战略启动推进，以及“长航行动”落地加快代理人质态的逐步改善。

    　　且中国太保在打造“保险+服务+康养”生态闭环方面起步较早，有望于激烈的行业竞争中突围。当前股价对应 2021E PEV 0.49x，估值较低。给予公司 0.6-0.7倍 2021 年 PEV，合理价值区间 32.38-37.78 元，“优于大市”评级。

    　　风险提示：1）长端利率趋势性下行，2）股市大幅波动，3）保障型产品保费增长不达预期。

    　　主要财务数据及预测