事件
中国太保公布2021Q1 业绩报告，集团实现营业收入1512.63 亿元，同比增长9.4%，保险业务收入1394.43 亿元，同比增长6.3%。集团实现归母净利润85.47 亿元，同比增长1.90%，主要受准备金提取、退保金以及可供出售金融资产公允价值变动影响。集团总投资收益率4.6%，同比上升0.1pct；净投资收益率3.9%，同比下降0.3pct（平安、国寿的年化总/净投资收益率分别为3.1%/3.5%、6.44%/4.08%，新华总投资收益率为7.9%）。
基本每股收益0.89 元，去年同期0.93 元，同比下降4.3%。
投资要点
1. 个险新单大幅增长，NBV margin 短期承压2021Q1，公司实现寿险保费收入954.38 亿元，同比增长3.9%，但保费收入增速逐月放缓（1、2、3 月保费同比增速分别为8.8%、8.2%和3.9%）。
代理人渠道实现保费收入896.39 亿元，同比增长2.6%，其中新保业务163.36 亿元，同比大幅增长35.9%，扭转2020 年负增长态势，但仍未恢复到2019 年同期水平（174.42 亿元），主要得益于疫情影响去年同期个险新单低基数、2021 年开门红提前开启以及重疾高价值产品的停售；新保期缴保费收入快速增长49.5%至144.48 亿元，助力个险新单实现大幅增长；续期业务较去年同期下降3.1%至706.62 亿元。受业务增长及退保增加影响，退保金达50.4 亿元，较去年同期增长124.3%。2021Q1 中国太保停售重疾高价值产品或对后续高价值产品切换及业绩增长造成压力，NBV margin 预计会有一定程度下降，但4 月太保两全产品的差异化销售有望助力业绩增长。
公司寿险加快转型发展步伐，推进代理人队伍升级，持续打造绩优文化和实战式训练体系；全面推进“长航行动”，且前友邦中国CEO 蔡强新任太保寿险CEO，将极大助力太保寿险改革转型，并将通过“长青计划”激励核心骨干，有望在未来提升代理人专业化能力，助力个险保费实现快速增长。
2. 车险受综改影响承压，非车业务表现亮眼2021Q1，公司产险实现保险收入437.47 亿元，同比增长12.0%，跑赢大市6.2pct。其中，车险受综改影响显著，实现保费收入218.67 亿元，同比-7.0%，跑输大市0.8pct；非车业务表现亮眼，实现保费收入218.80 亿元，同比大幅增长41.0%，跑赢大市21.2pct，有效缓解车险业绩下滑压力。公司产险业务结构进一步优化，非车业务占总保费比重提升至50.0%，较同期上升10.2pct，有助于对冲车险综改对保费及盈利的负面影响。
车险增长承压是行业普遍现象，且车险综改长期有利于具备规模及定价优势的行业龙头。公司实施差异化区域发展战略，深化车险客户精细化管理力度，具备较强承保盈利能力，未来有望迎来车险业绩改善；公司持续加强非车险品质管控，使非车业务稳健增长。
3. 投资端延续稳健风格收益率稳定，归母净利润未达预期2021Q1，公司由于投资规模增长及证券买卖收益增加，投资收益增长35.7%至273.82 亿元，总/净投资收益率分别为4.6%和3.9%，较同期变动+0.1pct 和-0.3pct，基本保持稳定。公司实现归母净利润85.47 亿元，同比增长1.9%，业绩表现未达预期，主要受准备金提取、退保金以及可供出售金融资产公允价值变动影响。
公司积极配置长期政府债，延展寿险资产久期，投资收益良好。资产配置基于负债特性，保持大类资产配置基本稳定。固收类资产占绝对比重，占比较上年末上升0.1pct 至78.4%，权益类资产较上年末下降0.3pct 至18.5%，其中股+基占比较上年末下降0.2pct 至10.0%。其他综合损益变动达-22.67 亿元（去年同期为-9.08 亿元），同比增加149.7%，主要受资本市场波动导致可供出售金融资产公允价值变动的影响。
4. 估值与投资建议
公司得益于提前布局2021 年“开门红”，实现个代渠道新单保费的大幅增长，将显著改善NBV 增长低迷状态，后续随着各类新产品推广营销活动的开展，以及队伍增员和质态的改善，将助力寿险业绩稳步增长；产险业务表现稳健，车险具备较强承保盈利能力，非车险持续提质增速。公司作为长期主义的践行者，专注主业和价值成长，坚持大健康+养老领域布局，注重科技赋能，不断提升公司治理水平，这些战略布局将有助于公司穿越周期、打开估值空间。投资端业绩保持稳健，受益于长期利率上行预期。
我们看好公司的发展前景，且据测算公司当前股价反映的无风险利率预期过于悲观，估值已至底部。我们预计2021-2023 年摊薄EPS为2.99/3.53/4.06元，对应PE 分别为10.99/9.31/8.10 倍，维持“增持”评级。
风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差收窄风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；过快IPO 对股市流动性冲击风险；利率触顶而快速下行风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延风险。