一季报符合预期，锐意改革有待成效

    　　事件：公司2021 年一季度实现营业收入1513 亿元（YoY+9.4%），归母净利润85亿元（YoY+1.9%）。我们认为公司2021Q1 核心边际变化包括：（1）个险新单增幅显著，已恢复近19Q1 水平。受开门红提前启动、重疾险“冲停”、“跨年优增”

    　　方案推动等影响，太保寿险2021Q1 实现个险新单保费163 亿元（YoY+35.9%），基本与2019Q1 个险新单持平。（2）非车险增速保持亮眼，成为产险业务主要增长来源。太保产险一季度实现非车险收入219 亿元（YoY+41.0%），延续非车业务高增长趋势，带动产险保费收入达437 亿元（YoY+12.0%）。（3）“长航行动”正式开启，新任管理层带领助推转型。公司一季度已开始寿险代理人“三支队伍”建设，正式发布长航计划行动纲领，且前友邦中国蔡强加盟担任寿险总经理，将推动公司人力队伍提升从而实现寿险转型升级。

    　　开门红表现亮眼，个险新单迎恢复性增长。受开门红提前启动、“跨年优增”方案推动等影响，太保寿险一季度实现保费收入954 亿元（YoY+3.9%），其中个险渠道保费收入870 亿元（YoY+2.5%），个险新单163 亿元（YoY+35.9%），已接近19Q1个险新单水平（174 亿元）。开门红中短期储蓄型产品通过以量补价，基本取得了开门红预期效果，新单增速实现高增，不过由于此前“冲停”消耗客源、产品切换以及客户需求减弱等因素，节后重疾险新单销售疲软，预计一季度整体NBV 增速仍有一定压力。

    　　车险综改压力犹存，非车险保持高增。太保产险一季度实现保费收入437 亿元（YoY+12.0%），其中车险收入219 亿元（YoY-7.0%），主要是车险综改影响仍延续所致；非车险收入219 亿元（YoY+41.0%），系产险业务增长的主要动力，预计仍主要由农险、责任险等推动。

    　　投资收益率较为平稳，资产配置保持稳健。公司一季度投资收益率整体与去年同期持平，年化总/净投资收益率分别为4.6%/3.9%（YoY+0.1 pct./-0.3 pct.）。受市场波动影响，公司积极配置长期政府债，延展资产久期， 固收类资产占比78.4%（YoY+0.1 pct.），其中债权投资计划占比12.8%（YoY+1.4 pct.）；适当减配权益类资产，占比18.5%（YoY-0.3 pct.），其中股票和权益型基金合计占比10.0%（YoY-0.2pct.），整体资产结构保持稳健。

    　　“长航行动”启航，“保险+康养”深入布局。公司一季度初正式发布长航计划行动纲领，坚持长期主义，聚焦营销队伍升级、1+X 渠道布局、重点区域拓展3 个增长点。同时，公司积极推进康养布局，已完成首期养老不动产百亿投资布局，在成都、大理、杭州、上海、厦门、南京等6 个城市落地7 个建设项目，与瑞金医院、红杉资本等建立合作。在寿险“长航行动”与康养布局的共同推进趋势下，看好太保寿险转型推进后的价值可持续增长。

    　　投资建议：维持买入-A 投资评级。预计中国太保2021-2023 年EPS 分别为3.0 元、3.6 元、3.9 元，对应2021P/EV 倍数为0.6 倍，维持买入-A 评级，6 个月目标价为45元。

    　　风险提示：权益市场大幅波动风险/营销员大量脱落风险/营销员产能大幅下滑风险