核心观点：

    　　中国初代对外贸易运输企业，体量领先的国际物流巨头。中国外运成立于1950 年，是中国对外贸易进出口货物运输的总代理。随着中国对外贸易的蓬勃发展，以及多轮的资产并购重组，公司已成为体量领先的国际物流巨头。据公司财报，14-23 年，公司营收CAGR 为9%，利润CAGR 为15%，平均摊薄ROE 为10.5%，据Transport Topics，公司空运货代货量位于全球第五，海运货代货量位于全球第二。

    　　业务多元化对冲周期，共建稳定利润体量。当前公司已形成货代、专业物流与电商业务三大业务板块，业务结构多元，周期特征不明显。

    　　利润构成上，据公司财报，货代、专业物流与投资收益分别贡献了45%、19%与47%的营业利润（19-23 年平均），各利润项分属于不同的细分赛道，业务景气度跟随不同的细分产业链，有望共建稳定的利润体量。

    　　积极相应央企价值实现，配置价值吸引力仍具。公司推进回购与分红提升来提升股东回报水平，积极响应央企从价值创造到价值实现的转换。据公司公告，公司多次推出A 股或H 股的回购计划，回购节奏紧凑、金额可观。23 年，公司年度分红比例上移至49.77%，若维持比例不变，24E A 股股息率为5%，港股股息率为7%，股东回报可观。

    　　盈利预测与投资建议。预计24-26 年公司EPS 分别为0.59、0.62 与0.68 元，参考可比公司，给予公司A 股24 年12 倍PE 估值，对应合理价值为7.08 元/股；考虑AH 股溢价因素，给予公司港股24 年10倍PE 估值，对应港股合理价值为6.37 港元/股。首次覆盖，给予公司A 股“增持”评级，给予公司港股“买入”评级。

    　　风险提示。进出口贸易需求不及预期、空海运运价出现异常偏移、专业物流价格端稳定性不及预期、补贴政策面临向下调整、投资收益不及预期。