投资逻辑

    货代业务为传统主业，股息率行业领先。公司主营业务包括货代、专业物流、电商业务三个部分，货代业务占营收及毛利比重约60%。

    中外运敦豪贡献主要投资收益，1H2023 占营业利润比重为21%。

    公司A 股股息率为4.1%，港股股息率为7.5%，港股股息率排名跨境物流行业第一。2023Q1-Q3，公司实现营业收入728 亿元，同比下降10%；实现归母净利润32 亿元，同比下降12%。

    受益于国内企业出海，货代业务有望实现量利齐增。业务量方面，货代龙头企业市占率提升，国内制造业企业出海进程加速，可以为公司带来大量的货运需求。单箱利润方面，受益于公司不断拓展业务链环节、延长服务链条，以及国内自主品牌出海，公司直客比例增加，推动单箱利润上升。预计2023-2025 年货代业务营收增速分别为-14%、7%、7%，毛利率为8.7%、8.8%、8.9%。

    合同物流深耕细分领域，延伸服务链条提升单吨价格。合同物流是专业物流的主要利润来源。业务量方面，公司加强客户拓展，我们认为汽车制造和电子科技的景气可支撑2024 年货量增长。单吨收入方面，公司与客户通常为长期合作，公司可以通过为客户提供附加服务、参与更多环节，提高单吨收入。此外，一带一路有望推动项目物流发展，危化品市场规模扩大是化工物流的业绩增量来源。预计2023-2025 年专业物流收入增速分别为6%，13%，13%。

    跨境电商业务高速增长，中外运敦豪有望受益。中外运敦豪是公司与DHL 合营企业，主要经营国际时效件业务，ToB 的跨境电商平台业务是其重要增长引擎。2024 年，Temu 的GMV 目标较2023 预计GMV 增长一倍以上；TikTok Shop 的GMV 目标较2023 年目标增长150%，预计跨境电商进出口物流市场规模同比增长21%。跨境电商平台的崛起可以支撑中外运敦豪业务量增长，公司跨境电商物流业务亦有望受益。预计2023-2025 年公司投资收益增速分别为-16%、7%、7%，电商业务收入增速分别为-26%、11%、11%。

    盈利预测、估值和评级

    预计公司2023-2025 年归母净利润分别为39.0 亿元、42.1 亿元、44.4 亿元，对应PE 分别为10.9x、10.1x、9.6x。参考可比公司2024 年平均PE 倍数10.5x，公司股息率行业领先，货代网络遍布世界，有望受益于国内企业出海带来的业绩成长，给予公司2024年12 倍估值，目标价格为6.93 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示

    空海运运价大幅波动风险、国内企业出海进度不及预期、国际货代行业竞争进一步恶化风险、全球经济景气度不及预期。