3Q 出口需求承压，拖累货代业务表现；专业物流业务量同环比提升中国外运发布前三季度业绩：1）营业收入727.7 亿元，同比下滑9.9%；2）归母净利31.6 亿元，同比下滑11.5%。其中，第三季度营业收入249.4 亿元，同比/环比下滑2.3%/2.1%；归母净利9.9 亿元，同比/环比下滑18.5%/18.1%。今年以来，全球宏观经济不确定性凸显，海外需求偏弱，出口运价高位回落，拖累公司国际货代盈利表现。专业物流方面，受益于疫后生产活动回归常态化，业务量同环比稳步回升。我们维持2023/2024/2025年净利预测39.3 亿/41.2 亿/45.0 亿元；基于5.9x/10.9x 2023E PE，维持目标价3.5 港币/5.9 元（公司三年历史均值加1 个标准差，估值溢价主因考虑公司业务结构优化，利润率水平提升），维持“买入”。

    　　前三季度空海运代理业务量同比增长，三季度环比下滑代理业务方面，9M23 公司海运代理业务量965 标准箱，同比增长0.9%，主因公司延伸服务链条，加强与船公司的战略合作，在景气低迷的市场实现稳定的业务量；完成空运代理业务量49.6 万吨（不含跨境电商物流），同比增长8.5%，主因公司适时调整业务战略，构建“新型承运人”模式，主动掌握更多运力，提升服务质量，保持战略客户的粘性。其中，3Q23 公司完成海运/ 空运代理业务量同比分别增长11.0%/20.4%， 但环比下滑10.6%/11.8%，主因出口需求偏弱。

    　　跨境电商物流业务量高增，专业物流表现向好

    　　电商业务方面，9M23 公司完成跨境电商物流业务2.5 亿票，同比增长12.6%，其中，3Q23 公司跨境电商物流业务量同比/环比增长44.2%/66.1%。

    　　公司跨境物流业务实现较快的同环比增长，主因公司在中东、拉美等新兴市场推出的跨境产品业务量增长较快。专业物流方面， 3Q23 公司合同物流/项目物流/ 化工物流/ 冷链物流业务量同比表现+26.6%/+43.2%/+0.6%/+5.5%，环比表现+10.0%/+0.2%/+17.7%/+35.2%。

    　　公司专业物流业务发展势头较好，细分业务第三季度均实现同环比增长，有效抵御货代业务景气承压为公司业绩带来的下行压力。

    　　国际运费下滑，货代业务短期承压，但中长期盈利能力有望提升利润率方面，前三季度公司毛利率/净利率6.0%/4.3%，同比下滑0.3/0.1pct，其中，第三季度公司毛利率/净利率5.7%/4.0%，同比下滑0.9/0.8pct。利润率下滑主因国际运费同比高位回落。中长期，我们看好公司优化业务结构，调整运力布局，聚焦战略大客户服务，盈利能力有望提升。

    　　风险提示：全球经济增长低于预期；业务量增长低于预期；政策风险。