投资要点：

    　　事件：中国外运发布 2020 年年报，公司录得归母净利润 27.5 亿，同比下降 1.8%，扣非归母净利润 23.5 亿，同比增长13.6%。其中Q4 单季度归母净利润 6.73 亿，同比下降2%。公司同时发布一季度业绩预增公告，公司预计1Q21 实现归母净利润8.05-8.54亿元，同比上升232%-252%。

    　　代理及相关业务下半年增速持续提升。公司代理及相关业务收入同比增长5.38%至577.8亿元，占总收入的68%。其中海运代理业务货量同比微跌0.35%，主要原因是公司积极调整海运业务结构，主动放弃毛利较低、业务链条较短且占用资金的业务，海运代理全年的分部利润也是实现同比3%的增长至5.93 亿元。空运代理业务量全年完成53.2 万吨，同比增长6%，空运代理分部利润同比增长147%至2.37 亿元。铁路代理业务量在2020 年也实现了70.5%的增幅，分部利润也同比增长71.7%至0.91 亿元。

    　　跨境电商业务飞速发展，全年电商业务收入同比大增141%至71.8 亿元。全年完成跨境电商物流业务2.7 亿票（+50% YoY）及2.7 万吨（+237.5% YoY），电商业务分部利润同比增长176%至1.96 亿元。

    　　受疫情影响，以 B2B 为主的专业物流业务恢复速度较慢。公司合同物流业务在2020 年KLG 并表的影响下收入同比增长4.15%，但公司项目物流、化工物流、冷链物流收入分别同比下降22.6%、2.2%、7.3%，我们预计随着国内外疫情逐步得到控制后，公司专业物流业务也将迎来复苏。

    　　人民币升值影响汇兑损失，中外运敦豪改善趋势延续。公司2020 年录得汇兑净损失2.95亿元（2019 年为汇兑收益0.66 亿元）；全年财务费用6.25 亿，去年仅2.89 亿。公司投资收益主要为中外运敦豪合资公司贡献，全年对合联营企业投资收益达15.7 亿元，同比增长20%。

    　　业绩符合申万预期，维持“增持”评级。公司2020 年度业绩符合我们预期，我们维持2021-2022 年盈利预测至32 亿，33 亿，对应 PE 10 倍，10 倍。新增2023 年盈利预测为34 亿，对应PE 9 倍。我们认为跨境电商未来有望为公司带来新的增长点，公司盈利增长有望恢复，市场预期较低，维持“增持”评级。

    　　风险提示：跨境物流电商增长不及预期，后疫情时代随着线下购物的恢复，海外电商平台回落至疫情前水平；全球经济下滑，导致国际贸易量需求下降。