近日公司公布股权激励计划草案，其中重要的行权条件为未来2 年/3 年/4 年归母净利CAGR 不低于9.75%/10.25%/10.5%。股权激励计划料将提高公司业绩增长确定性，驱动公司进入盈利能力提升的高质增长，也与我们对公司正处于“由大至强”发展阶段的判断一致，上调至“买入”评级。

    近日公司公布股票股权计划草案（第一期）。本次激励计划拟向不超过185 名公司高管及核心业务骨干授予7393 万股，占比公司总股本的0.99%，期权行权价为4.23 元。股票期权分三个行权期执行，行权时间分别为授予日后2 年~3年/3 年~4 年/4 年~5 年，各自对应的行权主要业绩条件为1）行权前一年的ROE分别不低于11.4%/11.6%/11.8%，且不低于对标企业75 分位水平；2）期间（授予日前一年至行权前一年）归母净利CAGR 分别不低于9.75%/10.25%/10.5%。

    股权激励推出有助提高公司业绩增长确定性，同时改善公司经营效率。作为国企的中国外运，虽然体量较大，货代业务量排名全球第二，但是经营效率低下，货代业务盈利能力显著落后海外龙头（不足海外龙头一半）。公司较弱的盈利能力导致其业绩在不同宏观经济背景下波动较大。公司将此次股权激励未来4年归母净利年复合增速的考核指标设置为10%较高的水平，不仅表明体量较大的公司仍有可观的成长空间，也有利于推动公司降本增效，释放业绩增量。

    行权条件具有一定挑战性，有助于充分发挥股票期权的激励效果。对于ROE 行权考核条件，公司挑选了德迅、DSV、DHL 等17 家总体质量水平较高的可比公司，并要求ROE 不低于可比公司的75 分位水平，即仅允许比4~5 家公司低。

    　　而2018 年17 家可比公司ROE 的75 分位数水平不低于12.5%，我们认为此次股权激励计划的行权条件具有一定的挑战性，有助于充分发挥其激励效果，推动公司从粗放式的体量增长进入盈利提升的高质增长。

    公司当前估值水平处于历史低位，后续估值有望修复。公司当前PE-TTM 仅为11 倍，处于历史低位，考虑到1）本次股权激励有望提高公司未来4 年业绩CAGR10%的确定性；2）后续若外贸经营回暖，则会促进公司业务增长提速；3）公司未来持续推进降本增效，不断提高货代业务盈利能力，同时中外运敦豪业绩稳定增长，推动公司由大至强等因素，我们认为未来公司估值有望得到修复。

    风险因素：进出口贸易表现不及预期；中美贸易摩擦加剧；海运运价大幅下跌。

    投资建议：过去几年中国快速增长的经济红利下，公司经历了体量快速增长但盈利增长较慢的粗放式成长期，本次股权激励对公司未来ROE、业绩增速都设置了较高的考核条件，有助于推动公司进入盈利能力提升的高质发展期，提高公司业绩增长确定性。，我们维持公司2019/20/21 年EPS 预测0.35/0.39/0.43元，对应PE 为12/11/9 倍，考虑到公司估值处于历史低位，同时本次股权激励有助于提高公司经营活力，提高业绩增长确定性，上调至“买入”评级。