事件：2019年上半年，本集团实现营业收入377.21 亿，同比增长3.36%；实现净利润15.83 亿，同比下降1.21%，主要是因为上年同期本集团持有的Americold（美冷）公司股权公允价值变动收益为2.36 亿元人民币，该股票已于去年底处置，本年无此因素影响；实现归属于上市公司股东的净利润15.17 亿，同比增长 17.13%，主要是因为公司年初以换股方式收购了外运发展的少数股东股权，使本报告期的少数股东权益大幅减少。本报告期末的扣非后EPS 为0.18，高于去年同期0.17，增幅7.74%。

    货运代理板块

    2019 年上半年，公司货运代理服务的对外营业额为238.93 亿元，较上年同期的219.50 亿增长8.85%；分部利润为6.53 亿，较上年同期的6.28 亿增长4.04%，主要由于货运代理业务量增长导致。

    其中，海运代理630 万标箱，同比增幅2.86%，贡献利润3.64 亿，此为各细分业务板块最高；船舶代理贡献利润2.05 亿。货代业务因全球经济下滑而承压，公司美线占比不高，因中美摩擦时间较久，因此展望下半年下滑空间有限。全年货代业务营收仍可维持9%以上的增幅。

    专业物流板块

    2019 年上半年，专业物流服务的对外营业额为97.63 亿，较上年同期的99.45 亿下降1.83%；分部利润为4.29 亿，较上年同期的3.94亿增长8.99%。收入下降主要是因为项目物流业务量下降；但是合同物流板块通过优化业务结构和客户结构，提高内部资源协作能力，带动整个板块利润率提升。

    本板块包含合同、项目、化工和冷链。大部分的特点是直接服务企业。报告期内直接客户收入占营业额比重已达到46%，签署合同物流的特点是，合同签署后客户连续多年稳定，货运量稳定。因此预估下半年仍将能延续上半年的营收。

    仓储码头板块

    2019 年上半年，仓储和码头服务的对外营业额为11.52 亿元，较上年同期的 12 亿下降3.97%；分部利润为2.08 亿，较上年同期的2.14亿下降2.63%，主要是由于部分下属子公司库场站散货及码头业务量下降导致。

    其他业务

    包含集装箱租赁、船舶承运、汽车运输和快递服务等。报告期内营收29.12 亿，较上年同期的33.99 亿下降14.32%；分部利润为0.41亿，较上年同期的2.14 亿下降80.81%，主要是由于本集团去年下半年处置部分路凯国际股权，本期不再对路凯国际进行并表。

    中外运敦豪合资公司，报告期营业收入65.5 亿，净利润9.66 亿人民币，给中国外运带来投资性收益4.83 亿元人民币，同比下降12.2%。预计随着下半年进口博览会和跨境电商的常规增长，全半年业绩将会明显改善。

    投资评级

    公司完成物流各板块业务的整合后，今年大力推进数字化转型，包括主营业务线上化、行业物流新技术的落地应用和数字化管理，从而提升客户粘性并降低人力成本。同时在今年6 月份设立中国外运海外发展有限公司，目前尚处于初创阶段，其定位是整合海外资源扩展网络覆盖范围，包括亚洲多地区仓储物流用地的“一带一路”和当地港口的对接，巩固完善亚非市场并拓展欧美市场，从而打通长期增长空间。

    随着全球经济环境的疲软，国内各项扶持政策和减税政策也在逐步加大，公司作为招商局体系内唯一开展物流业务平台和海外资源整合者，必然长期收益。预计未来3 年归母净利润（百万）分别为3300、3384、3456，EPS 分别为0.45、0.46 和0.47，对应PE 分别为10、9.8和9.6 倍。我们首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示

    全球经济下滑超出预期。