公司近况

    据招商局集团官网，招商路凯股权交割于2018 年12 月20 日完成，招商路凯股权混改工作的顺利完成。

    评论

    路凯股权交割完成意味中外运将在2018 年确认9.16 亿元的一次性收益，贡献38ppt 的利润增速。

    货代、物流业务增长稳健。公司2009 年以来保持净利润逐年增长，2013-2017 年经营利润复合年增长率达到10%。向前看： 1）专业物流板块整合完成，与招商物流的协同效应有望于明年开始释放。2）货运代理业务近五年市场份额与毛利率均实现提升，或将通过提高直接客户比例、增加物流服务环节、加强区域整合方式，推动毛利润率继续提升。与此同时，中美贸易战趋缓，公司外围环境改善。

    公司隐含的土地价值被显著低估。2017 年收购的招商物流增加公司仓储面积35%，目前土地储备超过1200 万平方米（大部分位于东部核心地段）。公司曾出售拥有58,550 平方米仓储土地的子公司深圳物流（不到公司自有土地的1%），带来4.8 亿元土地处置税前收益。公司目前总市值260 亿港元，尚未充分反映巨大的土地价值，且若公司开始着手将土地变现，能够迅速转化为公司的即期盈利。

    估值建议

    考虑到招商路凯股权交割完成，我们将2018 年24.1 亿元上调41%至34.1 亿元，我们维持2019/2020 年归母净利润不变，分别对应2018-2020 年EPS0.56 元（+48%）/0.44 元（-5%）/0.47 亿元（+7%）。我们维持H 股推荐评级和目标价4.22 港元（7.5 倍2019 年市盈率，14%空间）；建议关注中国外运-A（对应11 倍19 年市盈率）。

    风险

    经济增速放缓。