业绩回顾

    　　1H22 业绩符合预告

    　　公司公布1H22 业绩：收入1.89 亿元，同比下降51.5%；归母净亏损1.68亿元，同比转亏，落入业绩预告亏损 1.43~1.72 亿元区间；扣非归母净亏损1.77 亿元，落入业绩预告亏损 1.52~1.83 亿元区间。

    　　发展趋势

    　　上海地区疫情影响影院经营，收入下滑叠加减值损失致亏。影院方面，1H22公司直营影院累计票房1.32 亿元（不含服务费，下同）、同比下降50.06%，市占率0.85%、同比下降0.21ppt；其中2Q22 票房1,747 万元、同比下降83.8%。我们判断由于疫情反复，公司上海区域直营影院自3 月10 日起暂停营业、至2Q22 末仍未恢复经营，成本刚性下亏损较严重，致1H22 电影放映及其他业务毛利率转负至-20.4%，对利润造成较大影响。院线方面，1H22旗下联和院线累计实现票房11.1 亿元、同比下降40.79%，市占率7.04%、同比下降0.4ppt。发行方面，公司1H22 参与影片较少，主要协同子公司上影联和参与投资及发行影片《人生大事》。此外受疫情影响，公司2Q22 就固定资产、使用权资产、长期待摊费用等计提资产减值损失6,254 万元，因应收款项坏账准备计提信用减值损失3,972 万元，导致亏损进一步扩大。

    　　影院提效增质、开放率提升，下半年有望伴随行业回暖逐步改善。公司表示1H22 对旗下影院持续动态调整、优化资产质量，同时持续推进影院加盟，1H22 未新开直营影院、停止4 家直营影院经营，联和院线新增加盟影院36家，截至1H22 末已开业直营影院/加盟影院分别为50/746 家。根据猫眼专业版，截至8 月29 日我国上海地区影院营业率达到83.0%，我们预计伴随疫情影响减弱，公司下半年影院营业率将有效回升，并通过开源节流、优化管理持续优化经营坪效，下半年影院经营情况有望得到改善。

    　　关注发行、投资及创新业务发展。电影发行方面，《疯了！桂宝之三星夺宝》

    　　已上映，我们预计《望道》《敦煌女儿》等影片发行将持续推进，同时网生内容的投资发行有望逐步构筑线上宣发竞争力。产业投资方面，公司7 月19 日公告参与设立产业投资基金，公司及子公司上影资管分别认缴出资1.05/1.95亿元，基金将围绕文娱、文创、营销、消费等领域，沿文创产业上下游IP 化、价值化、数字化等环节进行布局投资，我们认为或对公司产业链延伸带来助推。新兴业态方面，我们预计包括点播院线、电影党课等在内的“影院+”多元业态有望持续探索推进，从而拓宽消费场景、塑造差异化商业模式。

    　　盈利预测与估值

    　　由于公司2Q22 计提减值损失金额略高于我们此前预期，我们将2022 年归母净利润预测由亏损6,874 万元调整至亏损9,818 万元，维持2023 年净利润预测不变。当前股价对应2023 年9.4 倍EV/EBITDA。维持中性评级和10.0 元目标价，对应11 倍2023 年EV/EBITDA、3.0%上行空间。

    　　风险

    　　疫情反复，内容供给不足，影视项目推进节奏低于预期，资产减值风险。