2019年前三季度业绩符合我们预期

    　　上海电影公布1-3Q19业绩：收入8.06亿元，同比下降2.2%；归母净利润1.22亿元，同比增长21.1%；扣非归母净利润0.99亿元，同比增长13.1%，基本符合我们的预期。

    　　发展趋势

    　　影院经营稳健，票房表现优于大盘。艺恩数据显示，2019年前三季度国内总票房为478.10亿元，同比下降2.3%；而公司旗下联合院线录得总票房38.53亿元，同比逆势增长0.6%，继续位列全国第三大院线，票房市占率同比亦有所提升。根据艺恩数据，同期上影影院票房6.41亿元，同比仅下降0.8%。我们认为，公司旗下影院多位于一二线城市核心地段，观影需求更为稳定，是公司取得稳健票房的主因。

    　　毛利率有所下滑，但费用控制得力，投资收益助业绩同增。公司1-3Q19毛利率为17.3%，同比下滑2.9ppt。我们认为，这主要由于同期公司收入小幅下滑，但成本端的租金、折旧和人工等成本相对刚性，同时新影院的租金可能仍有所上涨。在费用端，由于不再并表天下票仓，公司销售费用同比下降41.1%至0.10亿元。前三季度管理费用也实现同比减少16.2%至0.64亿元。此外，公司在报告期内收到参股公司分红款同比增加，录得投资收益0.42亿元，同比增加101.0%，帮助净利润实现双位数增长。

    　　发行业务有望贡献增量收入，但《攀登者》票房低于此前预期。公司是国庆档电影《攀登者》的主发行方。根据公司公告，我们测算该片有望带来1,000万-2,400万的综合收益。我们认为，主发行《攀登者》有望进一步锻炼公司的发行团队，助力发行业务重回增长通道。但另一方面，该片的实际票房表现不及市场此前的预期，单片对公司的收入贡献相对有限。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到发行业务收入增长或低于此前预期，我们下调2019/2020年净利润预测25.3%/14.5%至1.95亿元/2.32亿元。当前股价对应2019/2020年27.6倍/23.3倍市盈率。维持跑赢行业评级，但下调目标价21.3%至15.50元，对应29.7倍2019年市盈率和25.0倍2020年市盈率，较当前股价有7.4%的上行空间。

    　　风险

    　　电影票房不达预期；行业竞争加剧；租赁成本上涨过快。