三星医疗发布三季报，Q3 实现营收31.08 亿元（yoy-9.56%，qoq-28.42%），归母净利2.98 亿元（yoy-55.22%，qoq-59.74%）。业绩下滑主要系国内订单交付较慢；国内低价订单以及海外首单低价配电订单逐步交付。公司海外配电订单保持高速增长，后续延续性订单毛利率有望逐步回升；海外用电持续突破；医疗业务逐步修复；伴随国内新标表启动招标，我们预计后续价格有望明显回升，维持“买入”评级。

    　　国内低价订单+海外首单低毛利率配电订单逐步交付拖累毛利率

    　　公司25 年Q1-3 实现营收110.80 亿元（yoy+6.19%），收入下降主要系国内订单交付较慢；实现归母净利15.28 亿元（yoy-15.85%），扣非净利12.80亿元（yoy-26.81%）。Q1-3 毛利率为28.46%，同比-7.74pct，净利率为13.60%，同比-3.87pct；我们认为主因：1）国内配用电产品降价；2）海外为突破部分新市场采取初期降价取单策略，部分低价订单交付，导致毛利率有所下滑。我们预计伴随国网新标电表招标开启，电表价格有望回升；同时海外市场延续性订单的价格与盈利有望逐步回到正常区间；毛利率有望逐步恢复。Q1-3 整体费用率为15.80%，同比-2.01pct，其中，销售、管理、财务、研发费用率同比+0.59、-0.72、-1.73、-0.15pct，整体费用率下降。

    　　在手订单持续增长，海外配电表现亮眼

    　　截至25Q3，公司总体在手订单达179.14 亿元，同比+14.69%，海外配电在手订单21.69 亿元，同比+125.45%。海外配电重点突破欧洲、中东、拉美优势市场，继前期在沙特、墨西哥、希腊、巴西取得首单后，2025 年又在匈牙利、罗马尼亚、吉尔吉斯斯坦等地取得首单突破。海外用电深耕高端、发力新兴市场，于7 月取得美国智能电表首单突破；同时，公司7 月新设肯尼亚生产基地，进一步布局支撑非洲电表业务拓展，推进 AMI 项目落地。

    　　网内业务保持领先，网外客户持续开拓

    　　网内方面，公司在国南网中标持续保持行业领先地位，其中，重点发力地方电网业务，如在内蒙古电力（集团）有限责任公司计量及配电产品招标中，公司截至25H1 累计取单1.46 亿，同比增长188%。网外方面，公司依托电网渠道优势，聚焦新能源央国企平台大客户，重点发力地方国企、省级公司；同时，风电领域业务快速突破；并积极储备石油化工、数据中心等新场景客户，已陆续获千万级订单。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到国内整体交付节奏偏慢、前期低价订单逐步交付影响及医疗业务管理颗粒度要求提升影响， 我们下调公司25-27 年归母净利润（-16.23%/-15.21%/-10.60%）至22.61/27.65/34.91 亿元，对应EPS 为1.61/1.97/2.48 元。我们预计2026 年智能配用电及其他/医疗服务净利润分别为24.5/3.1 亿元，截至10 月30 日，可比公司26 年Wind 一致预期平均PE 分别为13.7/28.5X，考虑到公司医疗业务管理收紧，我们给予两业务26年13.7/20XPE，目标价28.32 元（前值基于25 年15/20XPE，29.72 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：电网投资力度不及预期风险，海外智能电表渗透率增速不及预期风险，行业竞争加剧风险，原材料价格上涨风险，医疗业务不及预期风险。