一、事件概述

    　　公司发布2018 年中报，上半年实现营业收入12.61 亿元，同比增长10.68%；归母净利润2.63 亿元，同比增长17.10%；每股收益0.46 元。

    　　二、分析与判断

    主品牌稳步增长，FUN 快速发展

    　　公司上半年业绩稳步增长，我们认为主要受益于：1）主品牌九牧王JOEONE 渠道结构优化，店效改善；2）子品牌FUN 业绩显著提升。分品牌来看：1）JOEONE 表现稳健，上半年实现营收11.11 亿元，同比增长5.46%，毛利率达59.31%，同比提升0.22pct。2）FUN 发展迅速，营收9,904.39 万元，同比增长77.09%，毛利率达62.19%，同比提升0.38pct。3）去年公司获得韩国设计师潮牌NASTYPALM 中国大陆独家经营权及商标权，品牌于今年推出市场，正式替换原有J1 品牌，门店换标正在进行中。上半年NASTYPALM 营收327.44 万元，毛利率达53.15%；J1 营收1,053.14 万元，毛利率为15.51%。4）去年推出的高端男裤品牌VIGANO 今年上半年实现营收341.39 万元，毛利率达72.12%。此外，公司费用管控情况较好，上半年期间费用率同比下降1.38pct 至33.61%。

    关闭整改低效门店，渠道结构持续优化

    　　公司上半年持续优化渠道结构，建设面积大、形象好、高流水的大店，关闭和整改低效、亏损店铺，截至6 月底各品牌门店总数合计达2,694家：1）主品牌九牧王JOEONE 净关店92 家，6 月底门店总计2,370 家；2）FUN 净开店32 家至162 家；3）J1/NASTYPALM 净关店6 家至28家；4）VIGANO 净开店2 家至9 家；5）新增ZIOZIA 品牌于6 月30日并表，6 月底门店总计125 家。我们认为下半年公司将进一步推进店铺拓展和升级，提高店效的同时提升品牌形象。

    　　三、盈利预测与投资建议

    　　公司主品牌稳健发展，FUN 品牌快速成长，未来业绩有望稳步提升。预计2018-2020 年EPS 为1.02/1.18/1.33 元，对应PE 为14/12/11 倍，维持“推荐”评级。

    　　四、风险提示

    　　新品牌发展不达预期，宏观经济下行导致消费低迷。