精工男装，复苏明显。九牧王品牌始于1998 年，已成为国内商务休闲男装领导品牌。在行业调整背景下，公司积极零售转型，2014-2017 年累计关闭低效亏损店铺450 家至2562 家（直营126 家/加盟324 家），同时渠道升级，扩面积、提坪效，保持店效稳步提升（据我们测算2014-2017 年店效CAGR 约12%）。2017 年公司实现营收25.65 亿元，同增13%。2018 年渠道调整渐近尾声，有望开启开店周期。内生外延双轮驱动下，主品牌业绩持续回暖。

    三大平台、七大品牌，集团逐步壮大。公司通过自主经营、兼并收购等方式已汇集七个品牌，打造三大服装平台。精工质量平台：JOEONE 和VIGANO联手覆盖中高端和顶级商务男士着装需求；个性潮流平台：FUN 潮牌定位并不断与知名IP 跨界，2017 年130 家店贡献营收1.32 亿元，进入快速增长并不断盈利阶段。BEENTRILL 首店开业销售颇佳；时尚品质平台：2017年8 月斩获韩国品牌“NASTYPALM”，替换原有“J1”品牌（目前已有34 家门店）。2018 年4 月接手韩国品牌ZIOZIA （2018 年3 月店铺136家）。

    资产质量扎实，隐含分红收益丰厚。2017 年，公司目前账上可支配现金3.77亿元，经营性现金流稳定，存货周转较好。在此基础上，公司审慎进行了部分投资，并收益丰厚。目前公司持有财通证券1.73%股权（成本2.98 元/股），按最新公允价值浮盈6.76 亿元。公司提出了2017-2019 年的股东回报计划，承诺期间每年分红比例不低于70%。其2016/2017 两年分红比例分别高达136%/116%，按披露当日收益率分别为6.2%/6.6%。

    投资建议：公司奠定优质男装品牌形象，主品牌内生增长基础扎实，伴随渠道升级零售转型，恢复性增长已显现；同时打造三大服装平台迎合各类消费者偏好，多年龄段广覆盖，为公司增长带来新动力。公司账上现金充裕，积极布局产融投资策略，分红收益丰厚。预计2018/2019/2020 年净利润分别为5.97/7.03/8.35 亿元，对应EPS 分别为1.04/1.22/1.45 元，给予公司定价区间为20.8-26 元（对应2018 PE 20-25 倍），首次给予“买入”评级。

    风险提示：各品牌销售情况低于预期；被投企业估值波动。