一、 事件概述

    公司发布 2017 年年报及 2018 年一季报。 2017 年实现营业收入 25.65亿元，同比增长 12.94%；归母净利润 4.94 亿元，同比增长 16.81%。

    2018 年一季度实现营业收入 7.47 亿元，同比增长 12.47%；归母净利润1.93 亿元，同比增长 21.37%。拟每 10 股派发现金股利 10 元，共计派发 5.75 亿元，占 2017 年归母净利润的 116.31%。

    二、 分析与判断

    主品牌稳步增长， FUN 发展迅速

    公司去年及今年一季度业绩稳步增长， 分品牌来看： 1）九牧王主品牌关小开大、关亏促盈， 店效有效提升， 去年、一季度分别实现营收 23.77亿元（ 同比+11%）、 6.73 亿元（ +9%）； 2） FUN 发展迅速， 去年营收1.32 亿元（ +77%）、 一季度 0.56 亿元（ +88%）； 3） 去年 8 月公司获得韩国设计师潮牌 NASTYPALM 中国大陆独家经营权及商标权，今年正式替换原有 J1品牌，门店换标正在开展，去年 J1营收 0.21亿元 （ +47%），一季度 J1 营收 0.07 亿元（ -10%）、 NASTYPALM 营收 185.15 万元； 4）高端裤品牌 VIGANO去年 8月首店开业，去年、一季度营收分别为 58.76万元、 177.64 万元。 此外， 公司毛利率同比稳中有升， 去年、 一季度分别为 57.41% （ +0.55pct）、 58.23% （ +0.50pct）。期间费用率分别为 34.50%（ -1.83pct）、 26.05%（ -2.26pct）， 费用管控情况较好。

    优化渠道结构， 推动产融结合

    公司持续优化门店结构， 关闭和整改低效、 亏损店铺， 提高店效的同时提升品牌形象。 去年新开店 251 家、关店 397 家， 截至年底门店总数达 2,633 家； 一季度开店 18 家、关店 55 家， 季末门店总数达 2,596家， 九牧王、 FUN、 NASTYPALM 和 VIGANO 各品牌门店分别为 2,425家、 131 家、 32 家和 8 家。 公司积极推动产融结合， 间接投资财通证券、 韩都衣舍等，我们认为此类优质投资有望贡献较高收益。 自上市以来公司持续高分红， 未来对股东的高回报或将延续。

    三、 盈利预测与投资建议

    公司主业经营稳健、 积极推动产融结合， 业绩有望保持稳步增长。 预计 2018-2020 年 EPS 为 1.02/1.18/1.33 元， 对应 PE 为 15/13/11 倍， 维持“强烈推荐”评级。

    四、 风险提示

    新品牌发展不达预期， 宏观经济下行导致消费低迷。