事件：瑞丰银行披露2024 年中报，1H24 实现营收21.7 亿元，同比增长14.9%，实现归母净利润8.4 亿元，同比增长15.4%。2Q24 不良率季度环比持平0.97%，拨备覆盖率季度环比提升19pct 至323.8%。营收业绩超预期，拨备提升幅度超预期。
业绩增速位居行业第一梯队，亮眼营收为绩优表现再添色：1H24 瑞丰银行营收同比增长14.9%（1Q24 为15.3%，前瞻中预期为13.1%），归母净利润同比增长15.4%（1Q24为14.7%，前瞻中预期为14.9%）。从驱动因子来看，① 非息收入支撑营收高增。1H24非息收入同比增长94%贡献营收增速16.9pct。② 息差延续收窄，规模增速放缓下利息净收入增速转负。1H24 利息净收入同比下滑2.4%，拖累营收增速2pct，其中息差下降拖累14.2pct，规模增长贡献12.2pct（1Q24 为贡献16pct）。③ 降本增效优化管理，成本收入比下行反哺利润。1H24 成本收入比同比下降4.6pct 至27.2%，贡献利润增速8.9pct。④ 主动增提拨备，为可持续的业绩增长蓄能，拨备负贡献利润增速16pct。
中报关注点：① 投资收益支撑上半年营收表现，而全年营收增长还有强支撑。上半年反映去年普惠增量贷款的补贴收入仅确认约2400 万（计入其他收益）；考虑到2023 年新增普惠贷款100 亿元（其中1H23 新增94 亿元，对应补贴比例2%），下半年还将确认其他收益1.7 亿元（提振2H24 营收增速近9pct）。② “一基四箭”区域布局成效已开始显现。以柯桥大本营为“一基”，越城、义乌、滨海、嵊州为“四箭”在上半年实施赛马考核机制，上半年“四箭”贡献新增贷款超44%。③ 上半年信贷投放节奏符合预期，增速放缓主因主动结构调整、压降票据影响。2Q24 贷款增速放缓至8.9%，单季贷款净减少8 亿元（其中票据压降超20 亿元）。④ 息差延续收窄，伴随前期高收益资产压降接近尾声，叠加存款成本改善，息差降幅有望收窄。1H24 息差1.54%，较2H23 年下降7bps；测算2Q24 息差1.48%，季度环比下降12bps。⑤ 资产质量延续稳中向好，拨备大幅提升。2Q24 不良率环比持平0.97%，拨备覆盖率环比提升19pct 至323.8%。
区域布局战略初现成效，受主动压降票据影响，贷款增速有所放缓。2Q24 瑞丰银行贷款增速8.9%（1Q24 为12.6%），上半年累计新增贷款83 亿元，占全年目标150 亿增量约55%；其中单季贷款余额净减少8 亿元，主要与票据压降超20 亿元有关。从上半年投放结构来看，对公制造业、批零支撑信贷增长，1H24 新增对公制造业、批零合计42 亿元，占新增对公贷款达6 成。零售端经营贷增长表现出色，按揭提前还款现象仍存但节奏回归平稳，信用卡压降或接近尾声。1H24 经营贷新增24 亿元，占新增贷款近3 成；按揭净减少11 亿元，月均下降基本稳定约2 亿元；受异地信用卡车分期贷款压降影响，1H24信用卡余额净减少7 亿元。此外，上半年瑞丰银行继续侧重对于越城、义乌、滨海、嵊州四地实施赛马考核机制，重点区域贡献逐步提升，1H24 四大区域合计贡献贷款增量近40亿元，占新增贷款比重超44%；存量占比较年初提升0.5pct 至36.6%。
息差延续收窄，但伴随前期高收益资产压降接近尾声，叠加存款成本改善成效兑现，息差降幅有望趋于平稳：1H24 瑞丰银行息差1.54%，较2H23 年下降7bps，其中测算2Q24 息差1.48%，季度环比下降12bps。1）贷款收益率回落是息差收窄主因，1H24 贷款收益率环比2H23 下降近20bps 至4.34%，一方面与降息及实体有效需求趋弱有关，另一方面也与异地微粒贷、车分期信用卡等压降有关，考虑到后者已接近尾声，对资产定价下降的冲击也将趋于回落。2）存款成本下降成效已开始体现。1H24 存款成本较2H23 下降3bps 至2.24%，带动负债成本下降2bps 至2.20%。
资产质量延续稳中向优，拨备覆盖率环比大幅抬升：2Q24 瑞丰银行不良率季度环比持平0.97%，测算1H24 年化加回核销回收后不良生成率仅为0.5%，符合我们的预期。前瞻指标来看，2Q24关注率季度环比提升19bps 至1.56%，预计与中小客群逾期增加有关（2Q24 逾期率较年初高位回落7bps 但仍达1.77%，2022 年末为约1%）。但存量资产认定严格、风险充分暴露（逾期60 天以上贷款/不良贷款仅84%），叠加前瞻主动增提拨备（2Q24 拨备覆盖率环比提升19pct至323.8%），预计整体资产质量仍将保持平稳优秀。
投资分析意见：中报瑞丰银行亮眼的营收表现为全年业绩领跑同业奠定基础，同时继续看好高效用足杠杆为导向实现扩表和参股认购驱动ROE 稳步抬升的中长期成长逻辑兑现。当前瑞丰银行估值已低于同业平均水平，解禁靴子已落地，看好成长逻辑兑现下估值向上修复空间，维持 “买入”评级。维持2024 年盈利增速预测，基于审慎考虑下调2025-2026 年盈利增速预测，下调息差和非息收入判断，预计2024-2026 年归母净利润增速分别为15.2%、11.7%、12.3%（2025-2026 年原预测为15.5%、15.6%）。当前股价对应2024 年PB 仅为0.52 倍，维持“买入”评级。
风险提示：经济复苏低于预期，息差持续承压；参股认购落地存在不确定性；小微零售等需求端改善明显低于预期。