投资要点：瑞丰银行23H1 大力拓展对公业务，针对性设计标准化服务；手续费收入转负为正，为非息收入贡献增量。公司23H1 关注类贷款、逾期贷款占比均下降，资产质量向好，我们维持“优于大市”评级。

    对公贷款成为扩表增长点，其存量超过个人贷款存量。23Q2 末对公贷款较22Q2同比增长46%，其存量超过个人贷款存量。公司针对头部企业、小微企业、科创企业等“五类实体”设计分类型、分策略、分打法的标准化服务模式，其中为小微企业推出“浙企智管”交易银行产品体系，定制场景化财资服务方案。相较22Q2，对公贷款主要增量来自于租赁和商务服务业、制造业和建筑业，分别贡献了19.6%、18.8%、17.5%的贷款净增量。

    存款成本基本稳定。23H1 瑞丰银行存款平均利率为2.30%，与22 年全年存款成本基本持平。定期存款利率和个人活期存款利率的下降有助于保持存款成本的稳健。企业定期存款、个人活期存款、个人定期存款利率较22 年分别下降13bps、17bps、13bps。

    手续费及佣金净收入转负为正。23H1 非利息净收入同比增长53%，主要因为手续费及佣金净收入、公允价值变动收益增加。手续费及佣金收入同比增长24%，其中结算与清算手续费同比增长69%，代理业务手续费同比增长34%。23H1 公司实现各类代销产品27.66 亿元，相比22H1 增长79.72%。

    关注类贷款和逾期贷款占比继续下降。截至23Q2 公司关注类贷款占比为1.32%，较23Q1 环比下降6bps；逾期贷款占比为0.89%，较22 年末下降17bps。公司逾期90 天以上贷款余额与不良贷款比例为43.60%，不良偏离度较22 年进一步下行。

    投资建议。我们预测2023-2025 年EPS 为0.91、1.07、1.23 元，归母净利润增速为17.40%、16.82%、15.11%。我们根据DDM 模型（见表2）得到合理价值为6.22 元；根据可比估值法给予公司2023E PB 估值为0.85 倍（可比公司为0.57倍），对应合理价值为7.34 元。因此给予合理价值区间为6.22-7.34 元（对应2023 年PE 为6.80-8.03 倍，同业公司对应PE 为4.75 倍），维持“优于大市”评级。

    风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。