信贷强劲扩张，资产质量向好

    　　23Q1 归母净利润、营收、PPOP 同比+16.2%、8.1%、1.5%（22 年分别同比+20.2%、+6.5%、+4.6%）。23Q1 年化ROA、ROE 同比-0.04pct、+0.52pct至0.82%、9.20%。利润增速略有放缓或主要受费用侵蚀。公司异地业务持续发力， 资产质量边际改善。我们预测公司 2023-25 年EPS 为1.20/1.43/1.70 元。2023 年 BVPS 预测值10.93 元，对应 PB0.73 倍。可比公司2023 年 Wind 一致预测 PB 均值0.66 倍，我们认为公司战略转型切实有效、业务拓展空间广阔，应享受一定估值溢价，给予2023 年目标PB0.90 倍，目标价9.84 元，维持买入评级。

    　　存贷规模高增，息差边际承压

    　　22 年公司总资产、贷款、存款同比+26.6%、21.8%、24.8%（22 年分别+16.6%、+21.2%、+23.1%），资产规模保持较快扩张，除信贷增长强劲外，债券投资同比+35%。3 月末存款活期率33.9%，较22 年末-3.2pct，存款定期化延续。测算23Q1 净息差较22 年-50bp，主要为生息资产收益率下降较多，一方面由于市场利率下行，此外3 月末贷款占资产比例较22 年末-5.1pct 至61.3%，定价较低的同业资产、债券投资占比提升，且Q1 新增贷款以定价较低的对公贷款为主，对公/零售/票据分别占比101%/7%/-8%。

    　　受息差拖累，23Q1 净利息收入同比-3.2%。

    　　投资收益亮眼，成本费用提升

    　　23Q1 其他非息收入同比+58.9%，其中投资类收益（投资收益+公允价值变动+汇兑损益）表现亮眼，同比+72%，占营收比例较22 年提升8pct 至21%。

    　　23Q1 成本收入比同比+3.8pct 至33.9%，或由于加大数字化转型与异地扩张投入。2022 年瑞丰银行探索建立 “五位一体·数字工厂”数字化客群运营新模式，有望通过数字化流程提升人均产能、完善风控体系搭建。

    　　资产质量向好，资本较为充足

    　　3 月末不良率、拨备覆盖率为1.01%、286%，较22 年末-7bp、+5pct，均处于2019 年以来较优水平，资产质量持续改善，风险抵御能力进一步增强。

    　　23Q1 年化不良生成率为0.86%，较22Q4+0.86pct。23Q1 年化信用成本为1.00%，同比-0.45pct，驱动利润释放。3 月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为14.92%、13.72%，较22 年末-0.66pct、-0.70pct，略有下行但仍处较高水平。公司50 亿元可转债正处于上交所受理阶段，若成功发行、转股，有望进一步夯实资本。

    　　风险提示：经济修复力度不及预期，资产质量恶化超预期。