投资要点

    　　瑞丰银行立足绍兴，辐射浙江，聚焦三农小微，全方位打造区域小微标杆，同时坚定零售银行转型步伐。盈利能力稳步提升，规模扩张重回快车道，资产质量持续改善，预计随着疫后复苏，公司业绩有望持续向好。

    　　深耕绍兴柯桥，辐射浙江，零售小微标杆。立足柯桥主战场，绍兴市柯桥地区贷款投放超75%，存款占比超80%，存贷市占率均位居柯桥首位；同时发力越城和义乌市场，加速异地扩张。随着绍兴市“融杭联甬接沪”以及长三角一体化中心区规划，绍兴迎来深度融杭发展的最佳机遇期，瑞丰银行有望与区域经济同频共振。

    　　小微标杆：深耕普惠金融，小微成色十足。公司始终坚持面向三农和小微，通过持续迭代丰富产品矩阵、探索创新服务模式以及灵活高效的体制机制保障，全方位打造成为区域的小微标杆，以经营之特深耕区域社区市场。1）对公：以制造业和批发零售业为主，户均贷款规模在500 万元以内，深耕普惠金融市场。2）零售：户均贷款在40 万元左右，其中个人经营贷占比超40%。

    　　零售银行：做小做散，坚定零售银行转型步伐。公司积极发展零售业务，打造区域首选零售银行。1）资产端：2016-2021 年零售贷款CAGR 高达33%，远超总贷款15%的增速，带动零售贷款占比由30%提升至60%以上，远高于可比同业。2）负债端：个人存款占比超65%，存款活化率高于同业。3）定价端：息差处于同业中上游，随着零售银行转型持续推进，贷款收益率有望稳中有升；随着对公活期存款占比提升，存款成本率有望平稳向下。

    　　业绩表现：蓄势待发，资产质量进入改善通道。

    　　规模扩张+减值节约驱动利润增速提升至21%。2018-2022 年间，公司营收及归母净利润平均增速分别为9.8%、14.1%，2022 年全年营收、归母净利润同比增速分别为6.5%、21.0%，驱动因素包括：贷款增速提升至15%以上，规模扩张重回快车道；资产质量持续向好，信用成本下降趋势初现，拨备反哺利润。预计随着疫后复苏，企业全面复工复产，公司业绩有望持续向好。

    　　资产质量持续改善，不良率降至2016 年来新低。不良率从2016 年的1.81%下降至2022 年的1.08%，拨备覆盖率稳步提升至283%，减值节约有望持续反哺。随着疫情管控优化，小微企业全面恢复正常，同时公司自身存量包袱出清+新增信贷结构调优，资产质量有望持续改善。

    　　投资建议：瑞丰银行立足绍兴，辐射浙江，聚焦三农小微，全方位打造区域小微标杆，同时坚定零售银行转型步伐。盈利能力稳步提升，规模扩张重回快车道，资产质量持续改善，预计随着疫后复苏，公司业绩有望持续向好。我们预计公司2023、2024 年EPS 分别为1.20 元、1.42 元，预计2023 年底每股净资产为11.17 元。以2023 年2 月17 日收盘价计算，对应2023 年底的PB 为0.64 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济超预期下行，资产质量超预期下行，区域发展不及预期