2018 年1H 业绩基本符合预期

    东风股份公布2018 年上半年业绩：营业收入16.28 亿元，同比增长10.64%；归属母公司净利润3.58 亿元，同比增长0.56%，扣非净利同比增长2.79%，基本符合我们的预期。分季度看，Q1/Q2营收同比分别+7.44%/+14.03%，归母净利同比分别+3.12%/-2.79%，扣非净利同比分别+1.46%/+4.77%。

    发展趋势

    1、烟草行业回暖，产品结构优化，烟标收入增长稳健。东风上半年营收同比增长10.64%，分板块来看，①烟标主业增7.16%至13.79亿元，主要受益于下游烟草行业经历2016 年以来的去库存迎来温和复苏及客户结构优化（ 细支烟/ 爆珠烟销量同增105.57%/26.52%）；②非烟标印刷业务增15.07%至2184 万元，预计18 年子公司贵州西牛王印务完成技改搬迁后将促进更多食品/药品等行业订单落地。

    2、盈利能力下行，后续关注成本管控情况。1H18 公司毛利率下滑3.59ppt 至38.30%，系上游纸价上涨及下游烟草行业供给侧改革、招投标、客户降本增效等因素影响。期间三费率下降0.97ppt至12.96%，公司费用管控得当。净利率同比-2.19ppt 至21.99%，后续关注成本管控与高毛利产品占比提升情况。

    3、关注大消费业务进展及新型烟草业务落地情况。通过与关联方成立的两只大消费产业基金（东风累计投资3.25 亿，两只基金总规模13 亿）目前累计投资6.6 亿，标的包括“百果园”、“奈雪的茶”等，进展稳健。乳制品业务依托子公司尼平河乳液在深入与澳洲三大超市之一的ALDI 合作的基础上，拓展了诸如华润Ole’/银泰西选等国内渠道，上半年获批在华注册资格。公司近期公告与顺灏股份等合作方对新型烟草参股公司上海绿馨增资，公司增资规模为4400 万元，加大对加热不燃烧新型烟草研发投入。

    盈利预测

    我们维持2018/2019 年全年每股盈利预测0.67/0.77 元不变。

    估值与建议

    公司当前股价对应18/19 年12/10 倍P/E。维持推荐评级，鉴于市场风险偏好下降，下调目标价8%至11.30 元，对应19 年15 倍P/E，对比当前股价有40%空间。

    风险

    原料价格维持高位；新客户订单增长不及预期。