中新集团（601512.SH）是由中国和新加坡合资成立的园区开发企业，股东结构稳定。公司上市以来业绩稳步增长，近3 年CAGR 达14%，股利支付率稳定30%，财务稳健。公司聚焦园区开发运营，积极吸收新加坡经验，并于2009年开始对外输出，形成围绕长三角区域的多点布局，一级土地储备丰厚，持有物业贡献稳定租金收益。公司通过两翼业务为园区提供基础设施服务，加速产业发展，分享产业成长红利。我们给予公司2023 年10 倍PE 的估值，对应目标价12 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。

    中新联手打造优质园区品牌。公司是由中国和新加坡合资成立的园区开发运营企业，形成以园区开发为主体，产业投资和绿色公用为两翼的“一体两翼”发展格局。公司股权结构稳定。截至2022 年末，中方财团和新方财团分别持有公司46.8%和25.2%的股份。公司管理层由中方和新方人员组成，行业经验丰富，各司其职带领公司稳定发展。

    业绩持续增长，股息稳定，财务健康。2022 年，公司实现营业收入47 亿元，同比增长21%；归母净利润16 亿元，2019 年上市以来CAGR 达14%，归母净利率33.9%。园区开发运营业务是公司核心业务，贡献当期营收和毛利的82%和92%。公司分红政策稳定，2019 年来股利支付率始终保持30%，按2022 年末的收盘价测算，公司股息率达4.0%。公司财务安全，2022 年三道红线维持绿档，货币资金覆盖一年内到期有息负债的1.9 倍，短期偿债无虞。

    深耕苏州工业园区，对外输出管理经验。公司始终聚焦园区开发运营，既有以土地一级开发为主的产城融合园区业务，也有以产业园区二级开发和运营为主的区中园业务。产城融合园区是公司的主要盈利来源，公司早期深耕苏州工业园区，2009 年后开始向外输出，在长三角的多个城市均有布局。产城融合园区储备丰富，截至2022 年末，公司合同履约成本109.9 亿元，覆盖园区开发运营收入的2.8 倍，其中2033 年以后竣工的项目占比超过71%。

    管家式服务助力产业发展，充分受益于C-REITs 市场。区中园业务聚焦工业厂房、特色产业园、长租公寓的开发运营。截至2022 年末，公司区中园开发运营面积280 万平米，其中160 万平米已投入运营。公司为区中园企业提供企业代办、政策咨询、人力资源等管家式服务，助力产业发展。2022 年综合出租率超90%，运营稳定。公司有望借助C-REITs 市场实现资产有序退出，持续增厚报表业绩，同时缩短园区开发资金回流周期，提高资金使用效率，贡献更高ROE。

    两翼业务加速产业成长，分享产业红利。公司通过绿色公用业务，为园区内的企业提供高质量基础设施服务，提高园区绿色发展竞争力；通过产业投资帮助园区企业实现跨越式发展，加速园区产业成长，拉动区域招商投资，快速形成产业聚集。公司也通过两翼业务，分享园区产业发展带来的价值创造。

    风险因素：区域经济波动；产城融合业务收入不及预期；区中园项目出租率不及预期；投资标的估值波动；公司绿色公用业务进展不及预期的风险等。

    盈利预测、估值与评级：公司聚焦园区开发运营，一级开发储备丰富，后续收入增长可期；区中园项目运营稳定，在建项目稳步推进，后续租金有望稳中有增。我们预计公司2023E/24E/25E 营业收入55.94/63.55/70.70 亿元，归母净利润17.61/21.06/22.61 亿元。当前聚焦园区开发，持有大量核心资产的园区企业在估值上享有更高的溢价。参考可比公司（张江高科、上海临港、浦东金桥、南京高科）2023 年4-22 倍PE，考虑公司剥离房地产开发业务，聚焦园区开发运营，区中园项目聚焦围绕上海的长三角区域，我们给予公司2023 年10 倍PE的估值，对应目标价12 元/股，首次覆盖，给予公司“买入”评级。